禾丰股份发布2021 年报：公司实现营业收入 294.69 亿元，同比增长23.7%；实现归母净利润1.19 亿元，同比下降90.4%；实现基本每股收益0.13 元。

    　　公司同时披露2022 年一季报：公司实现营业收入63.74 亿元，同比增长0.8%；实现归母净利润-1.28 亿元，同比下降144.1%。

    　　饲料业务全面升级，销量有望稳步增长。2021 年公司合并范围内饲料销量约为433 万吨，同比增长12.5%，其中猪料、禽料、反刍料销量分别为197/143/72 万吨，分别同比增长26%/-1%/14%。猪料方面，2021 年上半年，公司业务占比较大的北方地区生猪存栏已至高位，下半年随着猪价的大幅下跌，猪饲料需求增速放缓，但公司整体销量仍实现较快增速。禽料方面，由于在产蛋鸡存栏大幅下降，蛋鸡料需求萎缩，肉鸡出栏虽有增长，但出栏体重显著减小，致使肉鸡料需求微降，我们预计受此影响，公司禽料销量未实现增长。2021 年，公司进一步提升了饲料业务的战略地位，在饲料原料价格居高不下的大环境下，我们测算公司仍然保持了约136 元的单吨净利。我们预计2022 年公司将进一步加大市场开拓力度，其中规模养殖场客户占比有望继续提升，全年饲料销量有望实现15%以上的增速。

    　　禽链业务以稳为主，深化降本增效管理。2021 年公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡6.93 亿羽（同比+8.5%），养殖与屠宰产能配比超过90%；控参股企业合计产销肉鸡分割品180 万吨（同比+7.0%），调理品及熟食2.8 万吨（同比+7.3%）。国内白羽肉鸡行业上游成本高企、下游消费不振，行业景气度已至谷底，我们预计2021 年公司禽链业务小幅亏损。我们判断2022年公司将继续放慢肉禽业务的经营节奏，重点围绕降本增效、开拓市场开展工作，预计屠宰量小幅增长至7.2 亿羽。

    　　生猪养殖业务减负慢行，成本有望持续改善。2021 年公司控股及参股企业实现生猪内外销总出栏129 万头，其中外销92 万头；截至2021 年底，公司母猪存栏5 万头，其中能繁母猪3 万头，较2021 年中有所缩减，但整体生产性能进一步增强。我们认为随着公司低效产能淘汰的完成、资产质量的显著提升以及猪场运营能力的逐渐增强，公司的养殖成本有望进一步改善。

    　　我们认为公司涉足生猪养殖业务领域相对较晚，目前仍在初期探索阶段，预计2022 年公司生猪出栏量同比将基本持平。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2023 年归母净利润分别为4.3/12.0 亿元，对应EPS 分别为0.46/1.30 元。

    　　我们给予公司2022 年20~25 倍PE 估值，合理价值区间为9.2~11.5 元，对应2022 年PB 为1.4~1.7 倍，维持公司“优于大市”评级。

    　　风险提示。饲料盈利不达预期；鸡肉价格下跌；生猪出栏量不达预期。