公司公告拟在四川广元合资建设35 万吨预焙阳极产能，加速在西南地区的扩张。一方面，与合资方相关产能优先配套，部分锁定未来客户，另一方面，公司远期产能高达437 万吨，有望进一步强化公司行业龙头的地位。10 月阳极价格继续上调，受益于阳极行业利润改善和自身产能的高确定性扩张，维持公司2021 年24 倍PE 的估值，对应目标价18.24 元，维持“买入”评级。

    　　与下游合建产能，“索通模式”再加速阳极产能扩张。2020 年10 月12 日，公司公告拟与四川豫恒实业有限公司共同设立四川索通豫恒炭材料有限公司，由新设立的公司作为项目主体建设年产35 万吨铝用炭材料项目，地址为四川广元经济技术开发区。其中公司拟投资额为人民币2.16 亿元，占拟设合资公司注册资本的60%。该项目拟在启元炭素及四川广元启明星铝业拟拍卖的资产包的基础上进行改建、扩建，索通发展主导该项目的建设和实施，具备绝对控制权。

    　　新项目将与合资方相关产能形成配套，部分锁定未来客户。公告披露，索通豫恒炭材料的另一股东豫恒实业的控制企业和关联企业将优先向索通豫恒炭材料采购预焙阳极。拟建设的35 万吨阳极产能将有望与另一合资方相关产能形成配套，持续发挥索通在商用预焙阳极领域先进的行业经验和自备预焙阳极有助稳定客户的双重优势。

    　　延申在西南地区的产能布局，龙头优势进一步加强。受益于丰富的水电资源，西南地区的电解铝规划产能及增速远超行业平均水平。公司积极布局西南地区的产能规划，索通豫恒炭材料为自锦旗碳素和云铝索通后西南地区签订的又一产能项目。考虑产能释放节奏，我们测算公司未来三年的阳极产量CAGR23.0%，预计产能将从目前的192 万吨，增长至远期437 万吨，进一步强化公司行业龙头的地位。

    　　阳极价格上涨逻辑仍在持续，公司业绩料将表现较大弹性。根据SMM 数据，2020 年10 月的华东地区阳极均价为3132.5 元/吨，较9 月提高122.5 元/吨，为阳极价格见底后连续第四个月上涨。一方面下游电解铝的单吨利润仍在1000元/吨以上，另一方面电解铝产能逐步释放带来结构性的需求扩张。我们预计阳极价格上涨的趋势持续。根据我们测算，以公司2020 年180 万吨阳极产量为假设基准，阳极价格每上涨100 元/吨，预计公司净利润增长1.1 亿元，公司业绩料将表现较大的弹性。

    　　风险因素：电解铝需求疲软；预焙阳极出口低于预期；在建项目开发进度缓慢。

    　　投资建议：公司为预焙阳极龙头，受益于自身产能的高确定性扩张和阳极行业利润改善。考虑债转股有望导致财务费用减少，微幅调整公司2020-2022 年归母净利润预测分别为2.15/3.31/4.14 亿元（原预测2.13/3.27/4.10 亿元），对应EPS 预测分别为0.50/0.76/0.95 元。维持公司2021 年24 倍PE 的估值，对应目标价18.24 元，维持“买入”评级。