事项：

    　　公司发布24 年年报及25 年一季报。24 年全年营收44.71 亿元（+0.62%），归母净利润11.94 亿元（-1.89%），扣非归母净利润10.99 亿元（-7.30%）。25Q1，营收9.96 亿元（-8.56%），归母净利润2.70 亿元（-16.76%），扣非归母净利润2.57 亿元（-18.19%）。公司拟每股派发现金红利1.26 元（含税）。

    　　评论：

    　　发光业务增速放缓。分产品看，2024 年免疫诊断（主要为化学发光）收入25.56亿元（+2.91%），毛利率为80.67%（+0.59pct）；微生物检测收入3.61 亿元（+11.48%），毛利率为48.89%（+3.81pct）；生化检测收入2.22 亿元（-11.21%），毛利率为61.04%（-2.34pct）；分子诊断0.35 亿元（+101.01%），毛利率为68.66%（+9.59pct）；检测仪器收入3.54 亿元（+17.10%），毛利率为39.39%（+5.02pct）。

    　　24 年公司总体毛利率为65.41%（+0.34pct）。

    　　国内发光业务承压，海外高速增长。分地区看，2024 年境内收入41.85 亿元（-1.16%），境外收入2.86 亿元（+36.57%）。国内业务由于集采降价、DRG 解套餐、检验项目医疗收费价格下调等政策影响承压，略有下滑；公司高度重视海外业务拓展，加速全球市场布局。

    　　持续重视研发投入。24 年公司研发费用率为16.37%（+1.60pct），全自动生化分析仪AutoChem B2000 系列和AutoChem B800 系列产品上市，补全生化产品线；全新一代全自动微生物质谱检测系统Autof T 系列全面推向市场，液相色谱串联质谱检测系统AutoChrom X1/Automs TQ6000 IVD System 的获证进一步丰富了公司的高端产品线；公司全资子公司思昆生物成功推出Sikun2000、Sikun 1000、Sikun 500 三款基因测序仪及全自动病原分析系统（APAS）产品，并在科研领域实现上市销售。

    　　投资建议：考虑公司25 年仍将受到集采、DRG、检验项目收费价格下调等因素影响，我们预计公司25-27 年营收分别为46.6、52.9、61.0 亿元（25-26 年原预测值为54.9、64.3 亿元），同比增长4.2%、13.5%和15.3%，25-27 年归母净利润为12.6、14.7、17.3 亿元（25-26 年原预测值为16.2、19.2 亿元），同比增长5.9%、16.3%和17.5%，EPS 分别为2.21、2.57、3.02 元，对应PE 分别为18、15 和13 倍。根据可比公司估值，给予公司2025 年22 倍估值，对应目标价约49 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1、集采降价超预期；2、DRG、检验项目价格下调等影响超预期；3、海外市场拓展不及预期。