22Q1 净利润超预期，一体化持续提升盈利能力22Q1 公司实现收入31.31 亿元，同环比+80.00%/+15.91%，归母净利润6.37 亿元（超过此前我们预期5.42 亿元），同环比+90.28%/+22.95%，扣非净利润6.13 亿元，同环比+96.00%/+21.73%。考虑公司负极价格传导顺利，我们上修负极单价假设，我们预计公司22-24 年EPS 为4.46/6.45/8.09元（前值4.36/6.16/8.02 元）。参考可比公司22 年Wind 一致预期下的平均PE 估值33 倍，给予公司22 年合理PE 33 倍，对应目标价147.18 元（前值156.96 元），维持“增持”评级。

    22Q1 收入与归母高增，盈利能力环比提升

    22Q1 公司实现收入31.31 亿元，同环比+80.00%/+15.91%，归母净利6.37亿元，同环比+90.28%/+22.95%。22Q1 公司实现销售毛利率38.73%，同环比+0.96pct/+3.71pct，净利率21.98%，同环比+2.71pct/+1.95pct。公司盈利明显改善，我们推测是受益于石墨化与针状焦的价格传导：一方面公司石墨化自给率较高；另一方面公司提前储备焦库存，21 年末公司存货达到49.64 亿元，较21Q3 增加约11 亿元。公司22Q1 经营性现金流为-1.38 亿元，除因应收账款回款较慢外，也来自购买商品支出增加较多，推测与增加原料库存有关，22Q1 公司存货增至61.30 亿元。

    股权激励高目标彰显管理层信心

    3 月22 日，公司公告股权激励草案，拟向副总经理冯苏宁等17 人授予637万份股票期权，向65 名核心骨干员工授予106.83 万股限制性股票。本次股权激励设置双重考核目标，股票期权考核22/23/24 年归母净利润不低于26/40/54 亿元，以21 年基数计算，对应年复合增速33.7%。限制性股票考核22/23/24 年营收不低于125/165/215 亿元，以21 年基数计算，对应复合增速45.6%。我们认为此次股权激励业绩目标设置较高，体现了管理层对于公司发展的强信心，有助于绑定核心骨干及技术人员利益。

    负极业务加速扩产，新业务贡献增量

    我们预计2022 年公司负极有效产能将提升至16 万吨，后续四川邛崃一体化一期10 万吨产能预计22 年底投产，23 年公司负极有效产能将提升至25-26 万吨。内蒙兴丰二期已试投产，预计22 年石墨化有效产能将达11 万吨，自给率维持七成左右高位。涂覆隔膜方面，22 年有效产能40 亿平。四川基膜项目一期预计22 年底建成，我们预计基膜业务以及PVDF 业务2023年起将贡献较大业绩增量，平台型业务架构日臻完善。

    风险提示：负极材料石墨化价格不及预期，负极材料需求量不及预期；公司项目投产进度不及预期；锂电设备业绩调整存在不确定因素。