事件：璞泰来发布2022 年一季报。

    一季度业绩超预期，盈利能力持续向上。2022 年一季度，公司实现营业收入31.31 亿元，同比增长80%；实现归母净利润6.37 亿元，同比增长90%；实现扣非归母净利润6.13 亿元，同比增长96%。

    盈利方面，22Q1 公司综合毛利率38.73%，同比提升0.96pcts，环比提升3.71pcts；综合净利率21.98%，同比提升2.71pcts，环比提升1.95pcts。

    负极材料一体化助力吨净利稳健增长。我们预计公司Q1 负极出货和21Q4持平，盈利能力环比略有提升，受益于公司石墨化产能释放，一体化自供率提升。从资产负债表来看，公司21 年底存货49.64 亿元，22Q1 存货61.30亿元，我们判断公司原材料库存较为充裕，在焦类材料价格上行情况下，成本优势明显。随着四川一体化一期10 万吨产能开建，我们预计22 年底公司负极产能有望达到25 万吨。到24 年产能有望达到40 万吨。

    基膜及涂覆业务加速释放，PVDF 等原材料协同作用明显。我们预计公司Q1 基膜出货和21Q4 持平略增。截至21 年底，公司基膜产能1 亿平，涂覆加工产能40 亿平，并拥有0.8 万吨纳米氧化铝及勃姆石、0.5 万吨PVDF 产能。2024 年预计达到13 亿平基膜、100 亿平涂覆加工及2.5 万吨PVDF 产能。

    盈利预测及估值：公司负极和隔膜两大主业持续高速发展，铝塑膜国产化替代趋势下先发优势明显，公司长逻辑顺畅，继续看好。我们预计公司2022-2024 年分别实现归母净利润28.56/42.35/53.79 亿元，同比分别增长63.3%/48.3%/27.0%，对应PE 分别为33.0/22.2/17.5 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：下游需求不及预期；公司产能建设不及预期；新产品开发不及预期；政策变化风险