三十年专注电容器研发生产，MLCC 军用为主民用为辅公司长期专注于电容器及相关产品的研发/生产/销售，主营产品涵盖MLCC、引线式多层陶瓷电容器、多芯组陶瓷电容器、钽电容器等元器件。公司下游产品应用以军品为主，民品为辅，现已形成“元器件、新材料、贸易”三大板块经营战略。疫情下公司持续稳健经营，存货提升揭示公司业务增长高持续性。据公司公告披露，2020Q1 公司营业收入6.05 亿元（+30.29%），归母净利润0.69 亿元（-4.82%），扣非归母净利润0.68 亿元（+3.98%），主要得益于外贸业务收入的快速提升（4.52 亿，+48.01%）。此外，公司2020Q1 存货达到7.99 亿元（+32.59%），创近5 年新高，我们认为，随着疫情发展的缓解，公司存货或快速消化，业绩有望持续兑现。

    　　MLCC 需求持续提升，国产化替代打开产业市场空间MLCC 下游应用产品几乎覆盖电子工业全领域，消费民用市场涵盖移动电话、笔记本电脑等产品，工业民用市场涵盖汽车、医疗设备等产品，军用市场主要应用于航天航空、船舶、兵器等国防领域。

    　　2019 年陶瓷电容器的市场规模为578 亿元，同比增长6.2%，占全电容器行业市场比重54%，现已成为电容器行业主要品类。

    　　我们认为，随着5G、汽车电子、物联网产业的快速发展，MLCC 终端产品将会加速迭代，倒逼上游陶瓷电容市场持续放量；此外，MLCC 上游核心技术仍有待突破，高端陶瓷材料目前仍依赖进口，国产化替代需求日益迫切，产业有望步入新一轮景气周期。

    　　新材料多领域驱动，新能源车功率器件需求量增长，航空航天望替代单晶公司新材料板块主营产品为CASAS-300 高性能特种陶瓷材料，主要由子公司立亚新材实施，子公司利亚化学为其提供先驱体。据公司公告披露，目前立亚新材已获得军工相关资质，完成建设的三条生产线具备先行优势，目前仍有三条生产线项目在建，预计今年9 月完工。先驱体生产基地立亚化学已全面完成主体建设，计划进行试投产工作。该类高性能特种陶瓷材料在产业中可实现多领域应用：（1）功率器件：2024 年市场规模预计达到19.3 亿美元，新能源汽车将成为主要需求端，占比超49%；（2）航空航天：可用于航空发动机主要热端结构件，对高温合金进行替代。

    　　募集资金产能或大幅提升，提质增效进一步释放利润5 月24 日，公司发布《公开发行可转换公司债券募集说明书》，拟发行可转债6 亿元，4.47 亿计划用于投资小体积薄介质层陶瓷电容器高技术产业化项目，1.53 亿计划用于补充流动资金。可转债期限为自发行之日起六年，初始转股价为25.33 元/股。

    　　公司陶瓷电容器产能长期处于饱和状态，2017 年-2019 年每年产能20 亿只，产能利用率分别为103.43%、105.46%和115.56%。目前产能主要以军工市场配套产能为主，而民用市场需求日益增长，2019 年产销率达102.93%。据公司公告披露，本次募投项目后，公司有望实现每年84 亿只不同型号的小体积薄介质层陶瓷电容的新增产能，年平均销售收入/净利润预计达到6.24/2.30 亿元，占2019 年总营收/归母净利润的24.30%/60.37%，我们认为项目完成后，公司业绩或大幅增厚。同时，本次募集资金中1.5 亿元将用于补充流动资金，我们认为该举措将进一步提升公司的财务稳健性，公司有望提质增效从而进一步释放利润。

    　　盈利预测与评级：综上我们认为，受益于行业需求的提升以及募投项目对产能补充，公司自产元器件业务有望实现加速排产，陶瓷新材料及代理业务也随需求端影响快速放量，前景持续向好；此外，民品的快速上量或对公司综合毛利率造成一定影响。因此，2020-21 年营收从31.43/38.66 亿元上调至35.46/44.70 亿元，2022 年营收为56.42 亿元，对应归母净利润为5.15/6.44/8.01 亿元，EPS 为1.14/1.42/1.77 元，PE 为25.21/20.18/16.22x。对标我国军工电子领军企业风华高科36.86x的2020 年预测P/E，公司目标价42.02 元，维持“买入”评级。 　　风险提示：军用MLCC交付放缓；高端陶瓷新材料放量低于预期；新产品产量低于预期带来生产设备的较高折旧成本等。