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锦和商业(603682)机构评级研报股票分析报告

 
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锦和商业(603682):营收稳健增长 积极发展并购

http://www.chaguwang.cn  机构:中泰证券股份有限公司  2022-04-21  查股网机构评级研报

投资要点

    营业稳健增长,新租赁准则影响净利润

    2021 年,锦和商业实现营业收入9.09 亿(YoY+22.9%),归母净利润1.24 亿(YoY-20.5%)。毛利率和归母净利润率分别为39.3%(YoY+5.3pct)和13.7%(YoY-7.5pct);其中,租赁业务毛利率44.1%(YoY+10.7pct),物业服务及其他业务毛利率25.97%(YoY-9.7pct)。经营性现金流入4.22 亿(YoY+104.3%)受益于疫情恢复出租率的提升和收并购后出租面积的增加,公司营收稳健增长。增收不增利主要由于新租赁准则实行后,不追溯调整2020 年末可比数;若剔除该影响,公司可实现归母净利润1.78 亿(YoY+13.7%)。此外,因新租赁准则下,资产负债表两端分别确认了使用权资产和租赁负债,公司资产负债率提升至76.66%(YoY+48.3pct),公司实际有息负债仍为0。

    大力发展收并购,在管项目规模提升

    截至2021 年底,公司合计在管项目70 个,运营管理面积112 万㎡(YoY+27.3%)。

    其中,承租运营、受托运营和参股运营三种模式的项目数量分别为44、23 及3 个;可供出租面积分别为72、28 及12 万㎡。

    除自主外拓外,公司积极通过收并购的方式拓展项目。2021 年公司通过外拓签约获取衡山路8 号项目和祥德路项目;全年完成了5 笔并购,先后获取上海腾锦60%股权,上海翌钲、上海豪翌100%股权,北京同昌科技60%股权,北京城市更新31.304%股权和上海劭锦100%股权。由于并购项目交割后即可贡献收入,我们预计2022 年公司营收将进一步增厚。

    聚焦核心城市,区域深耕优势显著

    公司现有项目集中于上海大本营和在国内其他一、二线城市,细分来看,上海60 个项目、北京7 个项目、杭州2 个项目,南京1 个项目。2021 年在公司上海、北京和杭州的收入在总营收中分别占比82%、10%及7%。

    我们认为,在公司因起步早而积累的规模优势的基础上,区域深耕进一步提升公司行业竞争力。一方面,公司品牌效应增强,有助于新项目的拓展;另一方面,公司对物业持有方、供应方和客户的议价能力提高,有利于降低运营成本。

    投资建议:公司起步早、择址优,同时具备规模优势及区域深耕优势,是国内领先的产业园区运营商。

    考虑到疫情对于2022 年出租率的影响,和租金减免的可能性,我们预计,公司2022年至2024 年实现营业收入11.0 亿、13.6 亿、17.0 亿(2022 和2023 年前值为11.9亿及14.8 亿),同比增长21.0%、23.5%及25.3%,实现归属母公司净利润1.5 亿、1.

    8 亿及2.3 亿(2022 和2023 年前值为1.7 亿及2.2 亿),同比增长18.3%、25.5%及26.3%。EBITDA 能更好的反映其真实利润水平,我们采用EV/EBITDA 对公司进行估值,当前市值对应2022 年估值为8 倍,维持“买入”评级。

    风险提示:疫情反复风险、宏观经济下行导致出租率大幅下降风险、物业产权方或出租方违约风险、客户退租风险或招商不及预期风险、研报使用的信息或数据更新不及时的风险。

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