投资要点

    安记食品是国内领先的复合调味品企业,专注于复合调味粉(占比达80%)的生产和销售。公司通过强大的经销渠道体系聚焦中南和华东市场,在复合调味粉领域打造出较为良好的产品认可度和品牌影响力。公司净利率稳定在20%左右,与其他调味品上市公司相比较,盈利能力仅次于海天味业;销售费用率保持在6%以下,处于行业可比公司最低水平。2014 年公司实现收入2.79 亿元,同比增长4.1%,净利润0.57 亿元,同比增长7.4%。

    复合调味品行业进入黄金发展期,国内渗透率尚存较大提升空间。近十五年我国调味品行业CAGR 高达16.69%,2014 年行业产值近2650 亿元,占食品工业额的 10%左右,是典型的“小产品、大市场”。复合调味品是调味品行业九大品类之一,目前市场规模在200-300 亿元,增速高于同期调味品行业整体增速。参照日韩消费经验,我国复合调味品渗透率尚存较大提升空间,预测未来5 年市场规模可达350 亿以上。就竞争格局来看,目前国内复合调味品行业呈现“小而散”的格局,市场集中度仅为8.6%,远低于日美行业集中度水平,强势品牌尚待建立。

    公司产品竞争力较强、位居细分复合调味粉第一位,渠道积极拓展下收入规模有望持续提升。公司核心产品复合调味粉在行业内具备较强竞争力,市占率达7.6%,居细分行业第一位,未来在餐饮行业持续回暖和消费升级驱动下市场份额提升空间仍足。公司产品结构多样化(品种达500 余个),精准定位餐饮行业多层次消费群体。中低端餐饮消费产品占比达87%,未来在新品带动下高档餐饮消费比例会逐步提升。公司渠道体系完备,经销业务占比达96%,营销聚焦中南和华东两大核心区域,外延市场拓展积极推进。我们认为未来在新品面市和渠道拓展下,公司收入规模将会得到持续提升。

    募投扩产高端品、提升研发能力,广铺营销网点强化品牌力。公司本次公开发行3000 万股,预计募集净额为2.69 亿元,用于调味骨汤产品生产项目、食用菌提取物及副产品生产项目、研发中心建设项目、营销网络建设项目以及补充流动资金。我们认为公司本次募投项目:(1)大幅提升高端品产能规模和研发能力,未来公司利润端有望持续增厚;(2)营销网点全国化覆盖再次强化渠道优势,收入端有望持续增长。

    我们预计2015-2017 年安记食品实现营业收入2.91、3.09、3.34 亿元,同比增长4.17%、6.37%、8.19%;实现归属于母公司净利0.64 、0.70、0.82 亿元,同比增长12.43% 、9.43%、17.65%,假定本次发行不含老股转让,新增股本3000 万股,则对应2015-2017 年EPS 分别为0.53、0.58、0.68 元。参考行业平均估值,公司上市后资金实力增强、产能扩张带来的成长性,合理相对估值为25-30X2015PE,目标价13.25-15.90 元。

    风险提示:公司募投项目建设不及预期、食品安全问题、市场竞争加剧。