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DR健友股(603707)机构评级研报股票分析报告

 
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健友股份(603707)2020年报及2021一季报点评:一体化、国际化成长加速兑现

http://www.chaguwang.cn  机构:浙商证券股份有限公司  2021-04-30  查股网机构评级研报

  报告导读

      我们强调健友股份在产业链一体化、国际化窗口期的成长属性,看好制剂国际化推进节奏超预期。

      投资要点

    业绩表现:净利润稳健增长,经营性现金流明显改善事件:公司发布 2020 年报及 2021 一季报,2020 年收入同比增长 18%、归母净利润同比增长 33.3%、经营活动产生的现金流净额同比增长 32.8%;2021Q1 收入同比增长 20.3%、归母净利润同比增长 33.2%、经营活动产生的现金流净额同比增长 106.8%。

    增长结构:国际制剂收入占比快速提升

      ①美国制剂出口:根据公司年报,2020 年 Meitheal 收入近 1 亿美金(yoy+785.53%)。从品种看,针对肝素制剂,“肝素和低分子肝素制剂自 2019年底获批上市后,在报告期内达到近 3000 万支的销售业绩,仅一年之内,市场占有率迅速达到 20%”;针对非肝素制剂,“有多个注射剂品种在几个月内快速占据了美国 8-12%的市场份额”。我们认为,公司在美国肝素制剂业务增速超出我们的预期;从公司美国制剂销售新增量看,我们预期美国肝素制剂仍将保持快速增长。

      ②非美国地区制剂出口:代理模式下,2020 年销售收入同比增长 123.1%。我们预期非美地区国际化有望进一步放大公司肝素一体化优势、拓展全球天花板。

      ③国内制剂:2020 年国内制剂同比增长 20.4%,其中国内依诺肝素制剂同比增长 25%。我们预期,假如未来 1-2 年内国内肝素制剂集采,短期可能消化部分存量降价压力,但从国内肝素制剂市场销售结构看,我们认为 1-3 年维度内增量占优。

      ④肝素原料药:2020 年标准肝素原料药收入同比下降 14.4%、毛利率同比提升14.4pct;从销售和生产量看,2020 年销售量同比下降 44.8%、生产量同比下降5.9%,销量/产量大幅下降(2020 年约为 57%,明显低于 2019 年的 98%)。我们认为,这表明公司加速推进肝素制剂前向一体化;伴随着公司制剂收入占比快速提升、肝素原料药收入占比持续下降,我们认为公司在制剂领域的成长性和竞争力将越来越突出。此外,我们估算 2020 年公司单位粗品成本同比增加15-20%,远低于 2020 年海关总署披露的全国肝素出口平均价涨幅(约 54%),我们认为,这是公司战略收储和产业链管理优势的体现。

    增长动量:预期一体化、国际化成长加速兑现①一体化&国际化战略推进:2020 年公司制剂收入同比增长 93.5%、原料药收入占比 49.4%,制剂库存同比增长 243.7%;考虑到 ANDA 获批后运输、渠道放量节奏,我们预期 2021 年国际制剂仍大幅带动业绩增长。公司 2021Q1 净利润率达到历史较高水平(单季度 30.9%),我们看好美国制剂收入占比提升后,净利润率提升的潜力。

      ②看好非肝素、新制剂立项、上市推进:根据公司年报披露申报项目,处于资料审核阶段项目 16 个,其中 2 个项目中美双报;在研项目 21 个。2020 年公司新获批 ANDA 有 17 个,我们看好公司制剂注册、申报效率,看好非肝素制剂增长迈入新阶段。

    盈利预测及估值

      我们预计公司 2021-2023 年 EPS 分别为 1.13、1.52、2.01 元/股,2021 年 4 月 26日收盘价对应 2021 年 36 倍 PE。我们认为,公司肝素原料药战略收储、合规产能具有比较优势; 2021-2023 年公司出口制剂有望快速形成产品梯队(具备原料药优势大品种+竞争格局好的难品种+普通品种),公司欧美制剂出口有望超预期。综合考虑公司的比较优势和成长逻辑认知预期差,维持“增持”评级。

    风险提示

      生产质量事故风险,新产品获批慢于预期风险,重磅品种集采流标风险,出口锁汇带来的业绩波动性风险,存货占比过高风险,行业政策变动风险。

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