公司与通化东宝达成甘精、门冬、赖脯胰岛素出口美国合作；维持“买入”

    公司9 月17 日宣布与通化东宝（600867.SH）就甘精、门冬、赖脯三种胰岛素注射液在美国市场的战略合作达成协议，二者将共同开展上述三种合作产品在美国市场的开发和生产，同时健友股份将获得产品上市后在美国市场独家商业化权益。考虑到生物等效性验证、生产准备等前期工作耗时，我们预计相关产品有望于2026 年在美获批上市。我们认为本次强强联合一方面开拓胰岛素美国市场，另一方面验证公司强劲的出海能力、为后续合作奠基。

    　　我们维持预计2023-25E 年归母净利润为12.58/15.77/18.79 亿元，对应EPS为0.78/0.98/1.16 元。我们给予公司2023 年32.62x PE（可比公司27.19x，考虑公司制剂出口领先，给予估值溢价20%），调整目标价至25.39 元（前值22.25 元），维持“买入”。

    　　美国胰岛素市场：千亿标杆市场，有待国产破局美国系全球最大的人胰岛素及类似物市场，为国产出海兵家必争：1）千亿市场：根据IDF 2021 年数据，美国糖尿病相关治疗费用达3,795 亿美元，为全球最高；根据诺和诺德2022 年数据，胰岛素在糖尿病药物市场中占比仍达30%。2）全球跳板：FDA 的认证将大幅降低产品出海其他市场的难度。

    　　目前，诺和诺德（NVO.O）、礼来（LLY.N）、赛诺菲（SNY.O）三家占据美国胰岛素市场90%份额，尚无国产胰岛素在美获批上市。受《通货膨胀削减法案》（IRA）影响，3M23 胰岛素药品在美定价普遍宣布下调约70%，国产仍有入场空间。

    　　强强联合：健友股份海外能力卓越，通化东宝领先国产胰岛素健友股份海外商业化及申报注册能力持续得到验证，1H23 美国子公司Meitheal 实现营收超8 亿元（+49.70%yoy），同时公司新增7 个药品获FDA批准，截至1H23 已有50 个产品在美商业化。考虑到美国市场监管、销售等准入门槛较高，作为注射剂出口的排头兵，公司有望以其出色的海外能力助力更多国产产品出海、实现共赢。同时，根据医药魔方销量数据，通化东宝人胰岛素产品市场份额稳居全国第一，且拥有二十多年胰岛素产品出口经验，其人胰岛素原料药生产基地已通过欧盟认证，出海资质较为扎实。

    　　生物药蓝图逐步清晰，静待开花结果

    　　公司生物药新增量正在孕育、布局取得初步进展，除与通化东宝的合作外，后续有望推进更多国产生物仿制药国际化。公司当前海外制剂增速回暖、国内制剂集采压力有限、原料药财务表现持续优化、CDMO 稳健增长，生物药新业务有望进一步打开增长天花板。

    　　风险提示：肝素原料药价格不受控下降；海外销售不及预期；汇兑风险。