事件：公司2020 年三季度收入增长平稳，业绩低于预期

    公司发布三季报：前三季度实现营收138 亿元（+22%），归母净利润3.9 亿元（+11%）；其中Q3 营收45 亿元（+13%），归母净利润1.0 亿元（-19%），业绩低于预期。我们认为，强势供应链及运营优势保障了公司在省外的扩张能力，尽管短期业绩受开店费用等影响扰动，但随着门店逐渐成熟，稳态下盈利能力有望迎来修复。我们维持盈利预测不变，预计公司2020-2022 年归母净利润为5.52/6.50/7.58 亿元，对应EPS 为0.91/1.07/1.25 元，当前股价对应PE 为32/27/23倍，维持“买入”评级。

    Q3 省外收入占比提升至9.3%，销售费用增长拖累利润

    分地区看，Q3 单季度山东省内/省外主营收入分别为35.6 亿元（+9%）/3.7 亿元（+285%），省外收入占比已经提升至9.3%（同比+6.5pct）,主要原因为公司加快省外门店拓展（自建及并购）。Q3 单季度公司毛利率为22.1%（+0.6pct），表现稳健。费用方面，2020Q3 销售/管理/财务费用率分别为17.1%（+1.9pct）/1.6%（-0.4pct）/0.2%（+0.4pct）,销售费用增长预计与开店较多有关，对利润造成较大拖累；财务费用率增加主要系存款收益减少及部分现金管理计入投资收益所致。

    省外展店稳健，定增募资助力后续扩张

    2020Q3 公司新开门店33 家（H1 新增门店67 家，含并购淮北真棒31 家），其中大卖场/综合超市分别为13/19 家；分地域来看，山东/河北/其他省份分别为19 家/6 家/8 家，公司继续加快省外扩张步伐，截至Q3 末公司共拥有门店874 家。公司继续推进物流供应链建设，烟台、莱芜、张家口等多地物流中心完工并投入使用，也将为新店扩张提供保障。在公司强势供应链及运营优势下，前期并购标的的顺利整合为未来店铺选址提供更多操作可能，省外扩张空间广阔。此外，公司非公开发行股票募集资金获证监会受理，后续有望助力公司进一步扩张同时优化公司负债结构。

    风险提示：门店扩张不及预期；并购整合情况不及预期；同店增长放缓。