Q3 归母净利同降91.7%，主要系新租赁准则影响，维持“增持”评级公司10 月29 日公布三季报，Q3 公司实现营收44.0 亿元，同比增长5.0%；归母净利839 万元，同比下滑91.7%。净利同比的大幅下滑主要系新租赁准则变更使得利息费同比大幅增加，也与公司新店培育运营成本相对高相关。我们预计公司2021-2023 年公司EPS 分别为0.45、0.58、0.66 元，参考Wind 可比公司2022 年一致预期平均36.74xPE，考虑创新业态冲击犹存，给予公司2022 年30xPE，目标价17.40 元，维持“增持”评级。

    　　Q3 新店培育使得销售费用率同比增加2.0pct

    　　21Q3，公司新开直营门店22 家，其中山东省17 家、省外5 家；分业态看，新开大卖场10 家、综合超市11 家、便利店1 家。公司保持着良好的展店节奏。但由于新店培育冲击，使得公司Q3 销售费用率同增2.0pct 至19.0%，销售费用同比增加了6638 万元，是公司归母净利下滑的主要原因之一。

    　　伴随门店成熟毛利率有优化空间，但社区团购冲击仍对其有一定压制21Q1-Q3，公司大卖场、综合超市、百货、其他业态收入分别实现65.0 亿元、52.0 亿元、1435 万元、1.2 亿元，分别同比+11.6%、-8.9%、+4.4%、-1.2%，毛利率分别同比-0.55、-0.17、+6.93、+1.03pct。大卖场与超市表现均显疲弱。伴随新店成熟，我们判断各业态毛利率仍有优化空间，但考虑到社区团购在Q4的生鲜产品竞争力更强（冷链要求低、且跨省蔬菜供给足），对主营业务毛利率的修复或仍存一定压制。

    　　短期盈利承压换取长期成长，维持“增持”评级公司继续保持良好展店节奏，加密山东省内卖场、超市门店的同时，向省外进行布局。短期受新店培育、疫情反复、社区团购冲击压制，叠加租赁准则调整，公司Q3 进入盈利低谷。但我们乐观认为，公司仍保持稳健经营态势，以短期盈利承压换取长期的成长空间与区域规模优势。我们预计2021-2023年公司0.45、0.58、0.66 元（前值0.53、0.68、0.79 元，下调主要系新店培育销售费用率提升），参考Wind 可比公司2022 年一致预期平均36.74xPE，考虑创新业态冲击犹存，给予公司2022 年30xPE，目标价17.40元（前值18.55 元），维持增持评级。

    　　风险提示：经济复苏不及预期；生鲜行业竞争加剧；跨区域扩张不及预期。