核心观点：公司业绩整体符合预期，2022年实现扭亏为盈，利润表正处于修复的通道。

    　　预期随着2023年消费逐步复苏，公司利润端会有较好的表现。我们认为公司主业十分稳健，估值向下相对有底，近期零食专卖店的孵化为公司提供了向上的催化剂。

    　　调整盈利预测，维持“增持”评级。2023年初以来国内经济逐步走向常态化，消费里现渐进式复苏，我们预计修复的趋势将在下半年延续，从而带动公司业绩回暖。我们小幅调整盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为189.1/207.3/232.0亿元，同比增长4.0%/9.7%/11.9%：归母净利润2.8/4.4/5.5亿元（此前23-24年为2.9/4.2亿元），同比增长425.0%/54.6%/26.1%，：EPS为0.44/0.68/0.85元，对应PE为31.3/20.2/16.0。看好公司区城密集分布、重点建设物流的发展战略，维持“增持”评级。

    　　2204、2301业绩符合预期。受疫情影响，2204亏损。但全年利润实现扭亏为盈，2301在传统旺季带动下实现较好盈利：（1）公司2204年实现营业收入42.2亿元，同比下滑0.23%，实现归母净利涧-1.33亿元，实现归母扣非净利润-1.44亿元：（2）公司23Q1实现营业收入49.1亿元，同比下滑3.91%，实现归母净利涧1.37亿元，同比增长5.23%,实现归母扣非净利涧1.34亿元，同比墙长7.76%。

    　　同店仍有压力，预计23年将出现拐点，省外减亏较为明显，减轻利润端压力。（1）受疫情反复、瘢软影响，2022全年可比店同比下滑-0.34%，连续两年下滑，但降幅较2021年-8.81%大幅收窄。（2）受公司成本优化彩响，全年费用端小幅回落，其中销售费

    　　用较2021年下降0.72印0t,在净利率较薄的情况下弹性显著。（3）省外门店减亏显著2022年安微、内蒙、河北三个区域子公司合计亏损1.54亿（营业利润），校2021年的亏损2.1亿，有了较为明显的优化。

    　　公司重心转移至经营优化，门店扩张暂媛，2022直营门店净减少4家，202301直营门店停减少8家。2019、2020、2021年公司新增直营门店80、132、117家，廷续较快的开店速度。新增门店增长在带动公司管业收入增长的同时，在行业景气度较弱的阶段也增加了亏损。2022年起公司放缓了门店扩张的节奏，终端优化经营质量，2022年及23年01，门店登圣出现净减少，截止202301，公司直莺门店数为959家。

    　　公司主业竞争优势显著，2023年公司利涧表有望迎来向上拐点，布局零食连镇新业态为公司带来增长预期的催化。从竞争要素及国外经脸看，区域规模经济是传统零售企业最为核心的竞争优势，家家悦深耕山东，优势显著。随希消费的缓茂复苏，我们为家家悦的利润表将逐步修复。公司于2023年4月旅出新品牌“悦记·好零食”布局休闲零食连锁赛道，我们认为短期内新业态对业绩的剪献或存在较大不确定性，但为公司的股价提供了向上催化。

    　　风险提示：（1）门店扩张不及预期的风险：〔2）市场竞争加剧的风险；（3）居民消赀边际倾向下滑的风险；（4）物价持续低迷的风险；（5）信息滞后的风险