2022 年归母净利润扭亏，2023 年一季度盈利继续改善。公司2022 年营收181.84 亿元，同比+4.31%，归母净利润0.54 亿元，较2021 年亏损2.93 亿元实现扭亏为盈，扣非净利润0.14 亿元，同样较去年同期实现扭亏为盈。

    　　整体受益于企业提效降本及公司计提商誉减值损失较21 年减少2.67 亿元的影响。2023 年Q1 公司营收49.08 亿元，同比-3.91%，归母净利润1.37 亿元，同比+5.23%，扣非净利润1.34 亿元，同比+7.76%，整体利润增长稳健。

    　　门店拓展与优化并行，2023 年4 月公司试点连锁零食业态。2022 年公司新开直营门店49 家，其中山东省39 家，省外地区10 家，2023 年Q1 新开直营门店3 家。截至2023 年3 月末，公司门店共计992 家，其中直营门店959家，净减少8 家，公司整体自22 年开始开店呈现放缓态势，更加注重渠道优化。分区域看，2022 年烟威地区收入增长0.62%，山东其他地区增长9.44%，省外地区增长8.47%，占比15.6%，2023 年一季度进一步提升至18.06%。此外，公司积极把握新业态发展机遇，把握直播、社群团购、云超等方式，2022年线上订单和销售增长超过了60%，2023 年4 月开始试点布局零食连锁店。

    　　一季度毛利率略有提升，整体费用率稳定。2022 年数据看，公司毛利率同比基本持平，其中生鲜产品毛利率提升0.71pct。销售费用率同比-0.72pct，带动整体期间费用率下降。存货周转天数略提升3.8 天至64 天。2023 年一季度看，毛利率同比+0.68pct ，销售费用率/ 管理费用率分别同比+0.13/0.21pct。2023 年一季度实现经营性现金流净额5.75 亿元，同比-33.36%，系本期支付2022 年社保政策缓缴及应付款减少等因素影响。

    　　风险提示：门店拓展不及预期；省外业务不及预期；同店表现不及预期。

    　　投资建议：年初至今在线下消费场景逐步恢复背景下，公司线下超市客流实现稳步复苏，同时线上渠道建设日益完善以把握到家业务机遇。中长期看，公司深耕山东省内优势明显，并初步具备向全国零售布局的基础，未来也将进一步强化供应链建设，在多变的零售业态竞争中增强核心壁垒。同时公司也尝试零食连锁等新兴业态，进一步提升综合竞争力。

    　　出于对2023 年消费复苏的谨慎考虑及公司计提商誉减值损失、闭店损失的不确定性，我们下调公司2023-2024 年归母净利润预测至2.79/3.61亿元（前值分别为3.94/4.73 亿元），新增2025 年归母净利润预测为4.02 亿元，对应PE 分别为32/25/22 倍，维持“买入”评