公司是杯装奶茶龙头，布局即饮板块，实现业绩高增。

    　　香飘飘创立于2005 年，是目前中国最大的杯装奶茶专业制造商之一，市占率连续多年保持全国首位，2018 年达到63.1%，远超同类企业。公司近年来逐步布局即饮板块，产品矩阵不断完善，差异化定价拓展消费市场。公司目前形成“固体+即饮”、“奶茶+饮料”的“双轮驱动”的产品战略，构成冲泡奶茶+液体奶茶+果汁茶的产品矩阵。通过差异化定价实现低端到高端价格覆盖，最大程度上提高产品渗透率。

    　　杯装奶茶受益行业增长，公司凭借自身优势不断突破天花板。

    　　杯装奶茶所具备的便捷性、口味丰富性等，适合当前消费多样性的趋势。

    　　在奶茶行业增长的同时，杯装奶茶也将随着行业的增长共同发展。预计2018 年杯装奶茶的市场规模约45 亿元，约占奶茶行业的9%，随着行业的发展，杯装奶茶规模有望达到120 亿的规模。从公司角度而言，香飘飘的冲泡奶茶具备自身独有的优势，较低的价格对应庞大的消费群体；此外，冲泡奶茶重新定位进入休闲领域，消费场景将得到数倍扩充，而公司作为龙头，也将率先受益行业的发展。预计冲泡奶茶行业规模有望达到百亿元，公司冲泡系列或将保持稳健增长。

    　　消费场景数倍扩充，果汁茶成为公司业绩增长新引擎。

    　　我们认为公司的核心逻辑在于用产品打造消费场景，进而扩充消费群体，实现产品销量的快速增长。果汁茶的成功再一次证明了公司对消费场景培育的能力。2019Q1-3 果汁茶实现销售收入7.71 亿元，带动整个即饮板块同比增长303.60%。即饮板块与冲泡板块消费场景、人群定位各不相同。

    　　一年时间内，公司通过产品创新、广告营销等手段，成功培育了即饮消费场景。目前公司对果汁茶品类的推广仍在进行，铺市仍存较大空间。随着消费场景的不断扩充，公司业绩也将得到保障。而公司19 年三四季度果汁茶增速有所放缓，或与公司缺乏即饮板块运营经验有关。随着公司对即饮布局的逐渐深入，运营模式逐渐成熟，果汁茶有望重回快速增长。

    　　投资建议：随着公司不断丰富即饮品类，公司产品矩阵将不断完善，助力公司产品结构升级。另一方面，“冲泡+即饮”双轮驱动，为渠道的下沉和开拓奠定基础。我们认为公司即饮板块运营将不断成熟，产品有望持续放量，同时冲泡系列通过渠道下沉叠加结构升级，公司业绩增长可期。预计公司2019-2021 年实现营收42.11/50.02/60.45 亿元， 同比+29.53%/18.78%/20.86% ， 实现净利润3.75/4.78/6.02 亿元， 同比+19.08%/27.63%/25.93%，EPS 为0.90/1.14/1.44 元，给予公司20 年30 倍PE，对应目标价34.2 元，首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    　　风险提示：新品推广不及预期，渠道拓展缓慢，疫情延长以及食品安全风险等。