19 年稳健增长顺利收官，疫情影响下20Q1 表现承压。公司发布年报及一季报，19 年实现营收39.78 亿元，同增22.36%；实现扣非后归母净利3.07亿元，同增8.80%，基本EPS 0.85 元/股，拟10 股派2.5 元。19Q4 营收15.98 亿元，同比增长1.71%，增速环比放缓；扣非后归母净利2.03 亿元，同比下降7.94%。20Q1 受新冠疫情冲击，公司收入、扣非后归母净利润分别为4.30 亿元（-48.61%）、-0.89 亿元（-279.13%），业绩低于预期。

    核心观点

    19 年果汁茶增长亮眼，20Q1 动销遇阻。分产品看，19 年冲泡业务实现收入29.86 亿元（+4.7%），经典、好料、珍珠系列分别录得收入19.47 亿元（+9.9%）、9.49 亿元（-8.0%）、0.40 亿元。即饮板块实现收入10.05 亿元（+139.7%），其中果汁茶、液体奶茶收入分别为8.68 亿元（+332.4%）、1.37 亿元（-37.3%）。20Q1 冲泡奶茶、果汁茶、液体奶茶分别实现收入3.10 亿元（-50%）、0.86 亿元（-49.8%）、0.27 亿元（-23.2%），推测收入普遍下降主因疫情抑制了消费需求、产品销售遇阻所致。分量价看，19 年经典系列、好料系列、果汁茶、液体奶茶销量分别变动+5.7%、-12.6%、+310.1%、-42.2%；吨价分别变化+4.0%、+5.2%、+5.4%、+8.3%。分地区看，19 年大本营华东增长稳健，收入达17.39 亿元（+11.4%），东北、华南、华北、华中收入增长较快，增速超30%，果汁茶放量带动多点开花。

    规模效应发挥带动净利率向好，销售下滑拖累一季度盈利。主要受益于工艺改善、规模效应发挥，19 年销售毛利率同比提升0.81pct 至41.20%。销售费用率同降0.31pct 达24.31%，股权激励费用及职工薪酬增加带动管理费用率（含研发费用）同升1.88pct 至6.16%，销售净利率下降0.95pct 至8.73%。20Q1 由于开工率不足、固定成本分销增加，毛利率同比下降7.92pct至31.24%，销售费用率、管理费用率均出现较大幅度上升，疫情影响下净利率降至-19.90%。我们认为随着疫情影响减弱、产品动销恢复，后续公司盈利有望回升至正常水平。展望未来，受益于性价比突出、与冲泡产品协同效应发挥、强流量营销资源等优势，我们依旧看好果汁茶的成长空间。短期波动不改增长趋势，加码即饮二次创业值得期待。

    财务预测与投资建议

    受新冠肺炎疫情影响，流通渠道销售处于半停滞状态，消费需求及产品动销受损，下调产品销量及收入预测。调整预测公司20-22 年每股收益分别为0.97、1.32、1.68 元（原20-21 年预测为1.13、1.41 元）。结合可比公司估值，给予公司20 年27 倍PE，对应目标价26.19 元，维持买入评级。

    风险提示

    果汁茶动销不及预期、原材料成本大幅上升、销售费用投入高增风险。