核心观点

    　　公司上半年主要在做新品推广和培育，即饮板块逐步形成果汁茶+冻柠茶+牛乳茶的产品矩阵，二季度进入即饮产品的旺季，公司推出的新品乳茶、兰芳园冻柠茶在核心城市铺货，新业务开展进度符合公司预期。全年来看冲泡业务随外部市场环境改善，稳健增长；新品反馈较好，为公司带来新业务增量，随着铺货网点增加，值得关注后续旺季销售情况。

    　　事件

    　　公司发布2023 年半年报。

    　　2023 上半年公司实现总营收11.71 亿元，同增36%，归母净利润-0.44 亿元，同比减亏0.85 亿元，扣非归母净利润-0.80 亿元，同比减亏0.71 亿元。

    　　23Q2 实现总营收4.92 亿元，同增35%，归母净利润-0.50 亿，同比减亏0.20 亿元，扣非归母净利润-0.73 亿元，同比减亏0.04 亿元。

    　　简评

    　　即饮旺季销售积极，冻柠茶和果汁茶增长较快

    　　（1）分产品看，上半年冲泡类/即饮类营收分别为6.27/5.27 亿元，分别同比+38%/+36%。Q2 即饮板块迎来旺季，铺货数量增加，果汁茶修复显著。（2）分渠道看，上半年经销商/电商/出口/直营营收为9.88/1.26/0.08/0.31 亿元， 分别同比+42%/-3%/-7%/+467%，直营渠道因基数低增速极高，经销渠道在基数较高情况下保持较高增长。（3）分区域看，上半年华东/西南/ 华中/ 西北/ 华南/ 华北/ 东北营收分别为4.18/1.72/1.65/0.97/0.55/0.60/0.21 亿元， 分别同比+60%/+21%/+55%/+18%/+29%/+34%/+28%，其中华东和华中两大优势市场增速亮眼，电商和出口略有下滑。截至2023H1，经销商1419 家，较年初净增加87 家。上半年，MECO 果汁茶累计实现销售收入4 亿元左右，同比增长11.58%，兰芳园冻柠茶累计实现线上销售同比增长235%，线上渠道继续保持快速增长及较高复购率，即饮品类有望继续保持高增。

    　　毛利率改善，费用投放增加

    　　成本端，因去年提价效应以及主要原材料植脂末/纸箱/包材的价格回落，上半年公司毛利率同比+7.2pcts 增至27.9%，单Q2 同比+2.7pcts 增至23.6%。费用端，因公司新品推广带来铺货费用和给予经销商奖励、冰冻化陈列、广宣费用增加，　　销售费用率单Q2 同比+2.0pcts 至37.3%，整体上半年销售费用率管控较好，同比-2.4pcts 至31.2%。管理费用率同比-3.0pct 至9.1%。我们预计下半年随着果汁茶复苏，冻柠茶、牛乳茶系列铺货增加，即饮产能利用率提升，即饮板块减亏，全年利润大幅改善。

    　　即饮团队搭建完成，探索公司即饮渠道模式

    　　公司自今年年初开始组织即饮销售团队，4 月初开始初步独立运作，经过内部的团队磨合，伴随公司渠道模式的探索和进展，团队的适应性、信心和凝聚力持续提高，新招聘人员保持较高的留存率。公司以冻柠茶、果汁茶产品为核心，聚焦机会大的区域，寻找对的经销商，借助于经销商的渠道优势和客情资源，找准适销的终端门店，通过铺货奖励、分销奖励、冰冻化奖励等措施，积极探索公司即饮业务渠道建设模式。截止目前，公司即饮业务在广东、北京、江苏等区域的势能已初步显现，后续可将此模式向更多区域市场的复制和推广。

    　　盈利预测：根据公司经营情况，我们预计 2023-2025 年公司实现收入 37.98、44.68、49.28 亿元，实现归母净利润 2.82、3.82、4.54 亿元，对应PE 为 25、19、16。

    　　风险提示：1）原材料价格上涨风险：若包材、植脂末原材料价格出现超预期上涨将对公司盈利造成较大压力；2）行业竞争加剧：饮料行业品牌众多，且行业巨头具备强渠道和复制竞品的能力，若行业内出现竞争加剧的情况，将对公司经营造成不利影响；3）新品表现不及预期：公司新品前期需要投入很多费用，若公司新品的市场表现不及预期，将对公司业绩端的后续增长造成影响；4）消费者偏好变化：公司经典产品冲泡奶茶已经具有多年历史，但年轻消费群体口味变化多样，若消费者偏好出现巨大变化，则对公司业务出现重大冲击。