事件：23H1 年公司收入/归母净利润分别为11.71/-0.44 亿元（+36.26%/同比减亏）。23Q2 公司收入/归母净利润分别为4.92/-0.50 亿元（+35.19%/同比减亏）。

    　　坚持双轮驱动，冲泡/即饮业务快速增长。23Q2 公司冲泡类/即饮类业务收入分别为1.67/3.15 亿元（+34.24%/+36.98%）；冲泡类/即饮类收入占比分别变动-0.46/+0.46 个百分点至34.69%/65.31%，具体来看：①冲泡业务：

    　　围绕“提心智、扩市场、拓品类”的经营策略，加快新品试销探索，寻求泛冲泡产品机会，优化渠道及终端治理，修复增长略超公司预期；②即饮业务：围绕“布阵、排兵、起势”等经营策略，加快线下试销和探测，加大品牌宣传和推广的力度，即饮业务的发展战略进一步提高。

    　　渠道模式探索势能初现，全区域收入显著提升。23Q2 华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北收入分别为1.48/ 0.77/ 0.65/0.45/0.31/0.32/0.12 亿元（+26.36%/+36.15%/+40.70%/+33.83%/+52.29%/+32.68%/+30.14%），收入占比分别变动-2.03/+0.37/+0.81/+0.03/+0.94/-0.05/-0.08 个百分点至36.08%/18.81%/15.77%/10.96%/7.62%/7.73%/3.02%。公司在华东基本盘稳定增长的同时积极探索冲泡业务和即饮渠道模式，其他区域快速发展，即饮业务在广东、北京、江苏等区域势能初步显现，助力华南等区域收入快速增长，华南/华中占比显著提升。

    　　加快线上推广和线下铺货，经销商数量稳健增长。23Q2 公司经销商/电商/出口/直营收入4.11/ 0.48/ 0.04/ 0.18 亿元（+33.47%/+22.92%/-23.95%/+1250.94%/），收入占比分别变动-1.63/-1.06/-0.69/+3.39 个百分点至85.36%/9.99%/0.88%/3.77%，具体来看：①经销：通过优化经销商合作模式、激励方案，提高经销商联合经营积极性，收入快速增长；②电商：公司新品推出均在电商试销，并加大部分产品线上推广力度；③直营高增长主要系去年低基数。23Q2 经销商净新增56 家至1419 家，其中华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北经销商数量环比Q1 变动+45/-1/+1/-2/+10/+3/+0 家至486/222/239/156/107/167/42 家，平均经销商规模同比变动+2.96%/+12.84%/+14.80%/+28.68%/22.40%/+6.46%/+61.13%至30.53/34.85/27.14/28.89/29.30/19.04/29.58 万元/家。经销商数量增长的同时平均销售规模亦显著提升。

    　　顺利实现减亏，期待盈利拐点。23Q2 公司毛利率/净利率分别同比变动+2.72/+8.91 个百分点至23.58%/-10.21%，净利率延续一季度减亏趋势，经营效率提升。销售费用率/管理费用率分别同比变动+2.02/-4.14 个百分点至37.26%/10.70%，费用管控效果明显。

    　　投资建议：公司冲泡/即饮业务已独立运营，整体组织稳定，看好下半年冲泡业务稳增长，即饮业务放量。由于公司渠道仍在探索阶段，部分新品仍处在试销，我们略下调公司盈利预测，预计23-25 年公司收入增速分别为20%/14%/14%（前值为27%/19%/15%），归母净利润增速分别为36%/33%/21%（前值为40%/34%/23%），对应PE 分别为25X/19X/15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行、消费复苏不及预期、新品推广不及预期；区域扩张不及预期；食品安全问题；原料价格波动风险等。