业绩简评

    事件：密尔克卫发布2022 年半年报。公司2022H1 实现收入62.69 亿元，同比+81.1%；归母净利润为3.04 亿元，同比+65.6%；扣非净利润2.97 亿元，同比+60.2%。公司归母净利润近预告上限，扣非净利润符合业绩预告。

    疫情期间业绩保持高增长： 2022Q2，密尔克卫实现收入32.09 亿元，同比+59.0%；归母净利润1.70 亿元，同比+60.8%；扣非净利润1.67 亿元，同比+53.6%。经营活动现金流为1.59 亿元，同比+6.4%。公司在疫情期间展现出良好的经营稳定性，及时取得相关通行证和许可证，保证自营物流车辆的正常运转，从而维持了业绩的增长势头。

    疫情下业务结构改变，利润率有所上升： 2022Q2 公司毛利率为10.6%，同比+0.9pct，净利率为5.5%，同比+0.2pct。公司利润率有所上升，我们认为主要由疫情期间业务结构改变所致：利润率较低的货代业务因上海地区港口封控受一定影响，而利润率较高的仓库业务满仓率提升，收入有所增长。

    疫情期间周转率变动一定程度影响短期经营现金流：2022H1，公司经营活动现金流2.48 亿元，同比+11.2%，略低于归母净利润。这一定程度上是公司存货周转天数从2021H1 的2.3 天上升至2022H1 的3.5 天所致。

    我们认为这是由于：①化工品交易板块同比有较大幅增长，该业务会将在途货物记作存货，随该业务收入占比增长，公司存货金额及周转天数有所上升。②疫情期间物流速度放缓，存货周转变慢。未来经营稳定后公司经营性现金流有望恢复。

    公司物贸一体化产业布局具备稀缺性，未来拥有长足增长空间：工业品B2B 电商减少中间环节，大幅提升效率，目前正处于渗透率不断提升的高增阶段。公司作为国内极少数拥有履约能力的工业品电商平台，禀赋优异前景可期。物流方面，密尔克卫2022H1 自建及在管55 万方化学品仓库稀缺资源，作为全国龙头已经构建较深壁垒，并牢牢绑定化工巨头客户，未来有望随中国化工业不断壮大而走向世界。

    盈利预测与投资评级：我们看好公司工业品电商物贸一体化的发展前景。我们预计公司2022-24 年归母净利润为6.2/ 8.4/ 11.1 亿元，同比+43%/ +36%/ +32%，7 月26 日收盘价对应P/E 为40/ 29/ 22 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复，新业务拓展不及预期等。