公司公告 2022 年报：1）业绩表现：22 年归母净利 6.06 亿，同比+40.2%；扣非归母净利 5.81 亿，同比+41.5%。Q4 归母净利 1.29 亿，同比-1.1%；扣非1.18 亿，同比-5.1%。2）营收：22 年、22Q4 分别 115.8/24.8 亿，同比+34%/-8%。3）现金流：22 年、22Q4 经营净现金流 6.1、2.2 亿，同比+202%/+128%。

    　　物流：货代下行，仓储稳步放量，移动交付成为新增长源。22 年物流营收 72.0亿，同比+31%；毛利率 15.5%，同比+2.5pts。1H22/2H22 约 40.7/31.3 亿，同比+77%/-2%。物流分部净利 6.1 亿，同比+64%，1H22/2H22 为 3.0/3.1 亿，同比+84%/+48%。1H22/2H22 物流分部净利率 7.4%/9.9%，同比+0.3/+3.4pts。

    　　1）MGF 全球货代业务，22 年营收 37.8 亿，同比+21%；毛利率 11.4%，同比+2.4pts。2H22 起海运出口单箱毛利快速回落，货量增速下行，Q4 业绩承压。

    　　预计 1H23 同比仍存压力，份额提升+新品质拓展或有助于保障全年盈利增长。

    　　2）MGM 全球移动交付业务（原 MTT 全球航运及箱罐业务+MPC 全球工程物流及干散货），2022 年营收 9.7 亿，同比+70.6%；毛利率 18.6%，同比+4.7pts。

    　　新业务毛利贡献可观，液体化学品内外贸运输或成为公司重要增量盈利来源。

    　　3）MRW 区域仓配一体化（仓储业务），2022 年营收 7.3 亿，同比+32.1%；毛利率 46.6%，同比+3.4pts。1H22、2H22 约 3.7、3.6 亿，同比+41.8%、+23.5%。

    　　公司在手项目稳步释放，下半年宁波、烟台等项目试运营；年内新增仓储用地项目获取量可观，自建仓库集中投产与爬坡为 22 年起物流盈利的核心驱动力。

    　　4）MRT 区域内贸交付（运输业务），2022 年营收 17.2 亿，同比+37.1%；毛利率 9.6%，同比+0.5pts。1H22、2H22 约 8.5、8.8 亿，同比+25.3%、+50.8%。

    　　分销：疫情扰动与内部策略调整下收入放缓，盈利承压。22 年交易营收 43.5亿，同比+39%；毛利率 3.1%，同比-2.3pts。1H22/2H22 为 21.8/21.7 亿，同比+90%/+9%。交易分部净利 0.12 亿，同比-81%，1H22/2H22 为 0.08/0.05 亿，同比-60%/-90%。分部净利率 0.3%，同比-1.8pts；1H22/2H22 为 0.4%/0.2%，同比-1.3/-2.0pts。疫情影响下分销业务推进受阻，同时公司经营战略改变、主动调整低盈利分销业务（Q4 商誉减值约 0.3 亿，系湖南瑞鑫化工业务调整）。

    　　看好化工品物流赛道，公司继续夯实物流底盘与延伸服务环节，化工供应链一体化能力持续提升。物流底盘上，公司收购中波汇利船务与舟山中谷船务，获得 4 艘 4000 吨不锈钢液体化学品船，正式进入散装危化品船运市场，化工交付能力全链打通。服务环节上，新增 MEP 环保业务，在物贸一体化基础上二次战略迭代，实质启动危废处置及再生资源业务。区域拓展上，推进东南亚落地自有重资产，打造欧美区域交付能力（已收购美国物流服务商 GWE，加强当地末端服务能力）。

    　　投资建议：1）盈利预测：考虑货代、分销业务承压，我们调整 2023-2024 年归母净利预测至 8.3、10.8 亿（原预测 9.0、12.1 亿），新增 2025 年预测 13.9亿，对应 EPS 分别为 5.02、6.55、8.48 元，对应 PE 为 22/17/13 倍。2）投资建议：维持 PEG 定价方式，给予公司 2023 年 30 倍 PE，对应一年期目标市值248 亿元，股价 150.6 元，预期较现价 35%空间，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：化工品需求低于预期、公司业务拓展低于预期、安全经营风险等