化工新能源供应链行业的发展趋势：集中化、强监管、全球化的长坡厚雪。

    　　1、万亿市场集中化是大势所趋。1）2025 年危化品物流市场规模预计2.26 万亿元，维持稳健。2）随着监管审批愈加严格，行业供给受限，因此行业集中度虽仍然偏低，但向头部集中的趋势已经非常明确。2、强监管：1）法律监管端：监管从“事故后治理”转向“事前准入+全程监控+事故问责”，使得危化品物流行业进入高壁垒、强监管的长期新常态。2）岸线是不可再生资源，拥有天然良好条件的岸线资源更加宝贵。根据交通运输部等数据，2024 年我国万吨级及以上泊位数2971 个，同比+3.2%，虽保持平稳，相较之前增速仍有下滑。

    　　公司业务剖析：物贸一体“双轮驱动”，从单一物流转向平台化供应链。

    　　1、物流业务基本盘，分销逐渐升级为第二增长曲线。2025 年公司实现营业收入133.35 亿元，毛利15.4 亿元，其中MGF、MGM、MRT、MRW、化工品分销收入占比分别为26.0%、8.1%、14.4%、6.0%、45.4%；毛利占比分别为25.7%、10.1%、12.2%、20.5%、30.2%。

    　　2、MGL 全球国际物流：包括MGF 和MGM 业务，该业务模式的显著特点是低毛利、高周转。1）MGF 业务主要是全球货代业务，覆盖海运、空运、铁路等国际运输，在这种情况下运价波动放大了MGF 收入与毛利的短期弹性，而网络密度与客户结构决定了在周期底部的“存量保护”能力。2）MGM 通过罐箱/化工品船租金等运输服务赚取收益，盈利取决于资产使用效率与业务量增长。截至 2026 年1 月底，运营罐箱数量超过7500 个，一季度罐箱货量同比增长53%，资产周转效率显著提升。

    　　3、MCL 全球合同物流：包括MRW 和MRT 业务。区域仓储业务（MRW）：

    　　公司在全球自建及管理超 70 万平米专业化学品仓库，为客户提供各类化工品存储保管、库存管理等服务。区域内贸交付业务（MRT）：公司以自购运力和采购外部运力的方式组建境内各类型化工品运输交付能力，综合来看，MCL的高毛利+强现金流为公司提供稳定利润池与抗周期能力。

    　　4、MCD：公司将化工分销定位为“不一样的分销业务”，MCD 服务的盈利模式主要根据目标客户对各类化工品的需求采取直接销售/间接销售的策略。

    　　MCD 板块2025 年营业收入60.5 亿元，同比+16.7%，营收占比45%。毛利4.65亿元，毛利率7.7%，同比减少0.07 个百分点，毛利占比30.2%，稳定提升。

    　　中国密度到全球交付，复制成功模式，打开成长空间。1、“中国密度”：围绕产业重心加密+开拓新领域。1）国内布局，与产业重心高度同向。根据公司年报，2025 年营业收入133.35 亿元，其中上海地区79.9 亿元，占总收入比重60%；非上海地区53.2 亿元，占比40%。2）依托平台组织能力，积极拓展新赛道。如26 年一季度，公司货量增长的部分因素来自于拓展新能源、芯片半导体等新兴行业客户。2、海外布局：亚太先行，全球化加速。密尔克卫在东南亚和美国的业务拓展取得阶段性成果。在东南亚的重资产投入，为公司的全链供应链服务打下了扎实的基础，2026 年将继续开拓香港、越南等站点；在美国的货代业务也稳步增长，争取提高盈利水平并更好地为有进出口需求的客户提供一站式服务。3、对标海外分销巨头Brenntag：从“中国危化物流龙头”到“化学品供应链平台”。密尔克卫的业务演化方向，与Brenntag 的成熟形态存在高度相似性。2018-2024 年Brenntag 营业收入和净利润年复合增速分别为4.4%/2.7%。密尔克卫与Brenntag 都是通过并购补齐区域、能力、客户和品类短板。Brenntag 已经完成全球化的广度覆盖，当前进入结构优化期；而密尔克卫仍处于“扩点、补链、搭体系”的成长期。

    　　投资建议：我们维持2026-2028 年盈利预测，即预计实现归母净利润分别为8.1、10.0、11.9 亿元，对应PE 10/8/7 倍，公司估值明显低于可比公司，我们给予2026 年预期净利15 倍PE，对应一年期目标市值121 亿元，对应目标价76.6 元，预期较现价48%空间，强调“推荐”评级。

    　　风险提示：化工品需求低于预期、业务拓展低于预期、安全经营风险等。