投资要点

    　　事件

    　　4 月22 日，公司公告2021 年一季报。2021Q1，公司实现营收25.74 亿元（同比+34.83%），归母净利润1.02 亿元（同比+16.06%），扣非归母净利润0.90 亿元（同比+23.40%）。

    　　Q1 业绩增长16%，全渠道业务快速增长

    　　1）2021Q1 公司营收同比增长34.83%。受益于21 年春节延后，零食消费旺季集中于Q1，叠加“就地过年”政策下居家消费场景增加，进一步驱动零食销售额高增；公司持续推出差异化新品，全渠道业务实现快速增长。分渠道看，公司Q1 线上/线下销售额分别为14.88/13.18 亿元，同比+33.27%/+31.69%，线上渠道增速亮眼，线下渠道受益于疫情好转门店恢复营业，复苏强劲；线下渠道分地区看，华中/华东/西南/华南/其他地区销售额分别为7.21/2.39/1.69/1.49/0.39 亿元，同比+23.71%/+42.55%/+28.11%/+48.66%/+123.31%，华东、华南地区高速增长，拓店进展顺利。

    　　2）2021Q1 公司归母净利同比+16.06%，扣非归母净利同比+23.40%。业绩增速较营收增速低的主要原因为：a）销售费用率+0.85pct（至21.10%，减利约0.16 亿），主要由于促销费用增加；b）管理费用率+0.85pct（至4.33%，减利约0.16 亿），主要由于人事费用增加。

    　　细分领域爆款频出，线下开店加速

    　　1）围绕差异化需求重构高端零食产品矩阵，细分领域爆款频出：a）公司产品线丰富，已覆盖肉类/海味/素食山珍/话梅果脯/红枣果干/坚果/炒货/饮料饮品/糖巧/花茶冲调/面包蛋糕/饼干膨化/礼品礼盒等13 个品类，截至20 年末SKU 达1,256 款，销售额超千万级的SKU 达275 个，20 年进一步推出38 个新品SKU；b）围绕差异化零食消费需求，打造健康型/功能型/方案型产品矩阵；儿童零食品牌“良品小食仙”旗下SKU 超200 个，贡献年销售额2.23 亿元，芝麻夹心海苔/小兔山楂棒推出后迅速成长为千万级大单品；健身零食品牌“良品飞扬”20 年共计上市21 款新品，全渠道终端销售额达1.08 亿元，低脂鸡胸肉/蛋白代餐奶昔销售额亦破千万。

    　　2）线下加速门店网络覆盖，线上精细化运营成效显著：a）线下方面：21Q1 公司门店数累计达2,746家（直营/加盟门店数766 家/1,980 家，较年初增加16 家/29 家），华东/华南开拓目标进展顺利，21Q1 门店数量较年初增加11 家/11 家；公司将继续深耕华中、夯实华南，稳步开拓华东/华北/西南/西北市场；公司围绕线下门店提供外卖运营/社区团购/直播/会员在线服务，增强客户体验、提升客户粘性；公司加速布局“门店+”私域流量运营，围绕微信生态上线微商城/导购通/私域直播等小程序，将线下流量引至线上，助力精准营销、促进产品销售。b）线上方面：电商平台数字化精准营销已见成效，高端客户占比持续提升，20 年天猫旗舰店会员访客占比/会员购买占比行业领先，客单价同比+8%；京东自营平台都市中产/都市家庭等优质用户占比持续提升，20 年收入同比+50%；公司把握风口开启直播内容营销，20 年天猫及京东平台直播销售额达2.5 亿元；2016-2020 年公司线上营收由14.25 亿元增至40.01 亿元，CAGR 达29.43%；公司成立专门团队运营社交及直播电商新渠道，专研产品阵容及包装形式，新品推出后反响良好。公司已建立账号+达人主播+自播主播资源矩阵，与超150 位达人主播深度合作，20 年直播超3,700 场，单场直播终端销售额最高达2,200万元，20 年社交电商渠道实现销售额1.23 亿元。伴随线上渠道精细化运营持续深化，公司全渠道协同效应有望进一步提升，助力新品放量增长。

    　　品牌积淀深厚，利益分配机制出色

    　　1）品牌积淀深厚，“高端零食”定位获国际认可：公司深耕休闲零食行业14 余年，率先提出“高端零食”战略定位，据中华全国商业信息中心数据，公司连续6 年国内高端零食销售领先；2020年，公司产品蝉联世界食品三大奖项（蒙特奖、顶级美味大奖及世界食品创新大奖），其中，公司共4 款产品入围2020 年世界食品创新奖，为唯一获得该荣誉的中国零食企业。

    　　2）管理团队充分激发员工活力，利益分配机制出色：管理层通过“阿米巴”模式，将门店承包到员工，利益分配机制出色，大量店长、店员等直接持有股份（4 家员工持股平台约有150 名员工持股），充分激发团队活力。

    　　投资建议

    　　公司是高端零食龙头，品牌积淀深厚，利益分配机制出色，细分领域爆款频出，线下开店加速。预计2021-2023 年归母净利润为4.31/5.31/6.55 亿元，增速为25.48%/23.21%/23.38%，对应4 月22 日估值为52.36/42.50/34.44 倍（市值226 亿元）。

    　　风险提示

    　　食品安全质量风险；销售季节性风险；门店建设不及预期风险