21Q2 营收稳健增长，盈利能力稳步抬升

    8.17 日发布21 年半年报，21H1 营收44.2 亿（同比+22.45%），归母净利1.9 亿（同比+19.3%）；21Q2 营收18.5 亿（同比+8.6%），归母净利0.9 亿（同比+23.2%），营收稳健增长，高端零食战略下结构优化/运营效率改善驱动盈利能力抬升（21Q2 毛利率/净利率同比+1.4/0.6pct）。我们预计21-23年EPS 1.03/1.29/1.53 元，参考可比21 年平均PE 36x（Wind 一致预期），考虑公司作为高端零食龙头，以全品类零食为驱动，多品牌、全渠道布局更具优势，给予估值溢价，给予21 年40x PE，目标价41.20 元，维持“买入”。

    全渠道多品类齐头并进，团购渠道增长亮眼

    21Q2 公司线上/线下销售额（含税）10.2/10.2 亿元，同比+17.1%/28.4%，其中线下加盟/直营/团购业务同比+19.3%/33.7%/358.6%，社交电商/社区电商等新渠道开拓顺利，此外公司积极扩张线下门店，21H1 门店数较20 年末净增207 家至2726 家。产品端公司紧跟消费趋势拓宽品类布局，针对儿童零食/健身代餐细分市场推出小食仙/良品飞扬子品牌，21H1 已实现营收1.8/2.0 亿，分别新上市21/10 款新品，同时围绕女性/儿童等细分市场已形成39 款储备产品。分区域，公司加大市场开拓力度，新进青海市场，21Q2华中/华东/西南/华南/其他收入同比+7.1%/20.4%/28.2%/14.1%/91.8%。

    产品结构升级/运营效率提升助推21Q2 归母净利率同比+0.6pct21Q2 公司毛利率同比+1.4pct 至32.9%，其中线上/线下业务毛利率同比+1.6/1.5pct 至33.3%/33.2%，产品/渠道结构优化促毛利率提升。21Q2 公司销售费用率同比+2.2pct 至23.1%，主要系疫情后公司加大促销力度所致，此外人事和服务费用增加致21Q2 管理费用率同比+1.0pct 至5.4%，产品结构升级/运营效率提升下21Q2 净利率同比+0.6pct 至4.9%。公司不断开拓高毛利细分品类，释放供应链协同效应，同时积极布局“门店+”私域流量运营，借力数字化精准营销提升费效比，助力公司盈利能力提升。

    期待公司逐步突围，维持“买入”评级

    公司定位高端，拥有较强大研发能力及消费趋势洞察能力，有望进一步挖掘潜在需求，全渠道布局下渠道间协同效应有望释放，期待公司在休闲零食行业逐步突围。考虑到行业竞争依然较为激烈，公司整体费用投放依然较大，我们小幅下调盈利预测，预计21-23 年EPS 1.03/1.29/1.53 元（前次1.13/1.39/1.66 元），参考可比21 年平均PE 36x（Wind 一致预期），公司作为休闲零食龙头，全渠道布局更具优势，给予估值溢价，给予其21 年40xPE，目标价41.20 元（前次53.11 元），维持“买入”评级。

    风险提示：门店扩张不及预期，市场竞争加剧，食品安全问题。