2021年年报： 3 月21 日公司发布2021 年年报，全年实现收入93.24 亿元，同比+18.11%，实现归母净利润2.82 亿元，同比-18.06%。

    全年收入较快增长，产品渠道均衡发展。2021 年公司实现营收93.24 亿元，同比+18.11%，折合单Q4 实现收入27.55 亿元，同比+16.53%。分产品看，肉类零食/糖果糕点/坚果炒货分别实现21.63/20.35/16.09 亿元收入，分别同比+9.31%/+21.58%/+20.8%，合计占比63.51%。分渠道看，线上线下整体实现较为均衡增长。线上实现48.58 亿元收入，同比+21.42%，占主营业务收入比重53.13%，在疫情催化及公司发力直播业务推动下，线上占比进一步提升。线下整体实现收入42.86 亿元，同比+16.31%，其中加盟/直营/团购业务分别占比27.95%/15.41%/3.51%，团购以定制化为切入点，把握礼赠需求，同比+208.58%。分区域看， 华中/华东/西南/华南/ 其他地区分别实现营收20.25/7.71/5.52/4.77/1.40 亿元，西南/华东分别同比+20.88%/+18.78%，西南净开门店106 家（全国净开273 家），推动西南地区业绩增长。

    线上线下均衡发展，线下门店调整接近尾声。线上面对去中心化，公司将主流电商策略由流量运营转变为精细化用户运营，在京东自营渠道取得良好增速。

    并积极拓展社交电商业务，在抖音做到休闲零食品类销售额第一，通过自播+达人合作实现抖音业务营收高速增长3.62 倍。线下已完成全国化布局，未来将提升新开门店速度，并继续优化单店模型，注重店均提升。截至2021 年末良品已拥有2974 家线下门店，已完成除华北、东北以外的一二线城市布局和下沉，达成全国范围广度布局。2021 年新开门店619 家，直营/加盟分别185/434 家，未来将相应提速门店扩张进程。2021 年公司进行主动调整，闭店率略有提升，经过主动调整后，预计22 年闭店率将趋于稳定。

    全品类布局SKU 持续扩充，子品牌拓展覆盖零食细分需求。子品牌良品已实现零食及坚果全品类布局，2021 年末拥有1555 个SKU，全年上新565 个SKU，净增299 个，在代工模式下快速达成品类扩张，覆盖更广泛的用户需求。

    良品从场景化角度探索细分消费人群对于零食更加多元化需求，开拓“小食仙”、“良品飞扬”等子品牌，2021 年“小食仙”达成4.17 亿元销售额，同比+41.17%。

    毛利率保持平稳，Q4 亏损短期拖累利润表现。毛利率：2021 年公司毛利率为26.77%，调整2020 年运费列支项目后，2021 年毛利率同比-0.12pct，基本保持平稳。第四季度公司毛利率20.25%，环比前三季度下滑主因渠道结构发生变化，较低毛利率的线上渠道占比提升。期间费用率：2021 年期间费用率为23.06%，会计重述调整2020 年运费后，同比+1.85pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为17.94%/5.12%/0.43%/-0.42%，分别同比+1.62/+0.35/+0.00/-0.11pct，公司拓展新渠道业务，加大营销力度，推升销售费用率。净利率：2021 年公司净利率3.03%，同比-1.33pct，Q4 净利率-1.27%，同比-4.67pct，Q4 归母净利润-0.34 亿元，利润与收入反向变动受到成本上涨、营销力度加大、渠道调整等多因素影响。

    投资建议：预计2022-2024 年公司实现收入110.79/129.21/148.41 亿元，同比+18.8%/+16.6%/+14.9%；实现归母净利润3.68/4.44/5.13 亿元，同比+30.8%/+20.7%/+15.5%，EPS 分别为0.92/1.11/1.28 元，对应PE 分别为33/27/24X。考虑到公司全渠道布局、子品牌扩张所带来的成长空间，维持“推荐”评级。

    风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、食品安全问题等。