事项：

    　　公司发布2021 年度报告及2022 年一季报。2021 年实现营收60.2 亿元，YoY+24.2%；归母净利润10.2 亿元，YoY+41.8%；扣非净利润9.6 亿元，YoY+48.4%。单21Q4 营收16.5 亿元， YoY+9.9%；归母净利润1.1 亿元，YoY-49.0%；扣非净利润1.0 亿元，YoY-50.3%。22Q1 营收16.8 亿元，YoY+10.0%；归母净利润1.5 亿元，YoY-47.8%；扣非净利润1.3 亿元，YoY-51.5%。

    　　评论：

    　　收入端量价齐升，外销渠道及日用消费贡献主要收入。分产品看，日用消费/食品与医疗包装材料/商务交流及出版社印刷材料/烟草行业配套/电气及工业用纸/其他分别实现营收25.0/10.0/8.3/7.9/5.1/1.3 亿元，YoY+41.6%/+16.8%/+7.1%/+8.2%/+32.6%/-19.46%。分区域看，内销/外销分别实现收入54.9/2.6亿元，YoY+22.2%/+53.0%。销量端，日用消费/食品与医疗包装材料/商务交流及出版社印刷材料/烟草行业配套/电气及工业用纸/其他分别同比增长26.0%/6.2%/12.7%/31.5%/-4.9%/19.0%，系公司把握市场需求，大幅增加食品用纸、医疗用纸和互联网时代下的必备消费品材料的供应。单价端，日用消费/食品与医疗包装材料/商务交流及出版社印刷材料/烟草行业配套/电气及工业用纸/ 其他分别变动+7.7%/+3.7%/+12.7%/+1.9%/+5.3%/-32.3% 至8397.7/9227.9/6624.8/8468.6/10832.1/4421.2 元每吨。

    　　成本走高盈利受限，费用控制稳定。整体毛利率变动-0.5pct 至20.0%。分产品看，日用消费/食品与医疗包装材料/商务交流及出版社印刷材料/烟草行业配套/ 电气及工业用纸/ 其他分别变动+1.3/-0.5/-4.3/-3.2/-0.3/+10.7pct 至17.2%/23.6%/14.5%/29.2%/25.3%/13.9%。成本端，系主要原材料价格持续上涨，公司全年毛利率承压。费用端，2021 年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别变动+0.05/+0.06/-1.06/+0.1pcts 至0.4%/4.5%/0.3%/2.6%，整体费用率略有下滑。

    　　调整产能布局，推进区域投资。产能方面，公司“22 万吨高档纸基新材料项目”、PM4 技术改进项目、PM7、PM8 以及PM9 项目已于2021 年顺利投产，释放产能20 万吨以上；调整产能结构以适应“限塑令”、“以纸代塑”和新市场需求，纸吸管、食品卡纸等项目将完工投产，快速投放新产品以扩大市场份额。

    　　区域布局上，公司全面启动在广西及湖北的投资项目，积极推进区域布局的产业链拓展。

    　　边际压力延续，调整盈利预期。22Q1 公司毛利率11.54%，基本与21Q4 持平，盈利能力触底企稳，但近期业绩预示着成本端压力延续，基于公司最新经营情况，我们下调公司盈利预期，预计公司2022-2024 年归母净利润10.5/13.8/15.4亿元（22/23 年前值15.1/18.8 亿元），对应当前股价PE 为13/10/8 倍。采用DCF估值法，给予公司2022 年目标价26.9 元/股，对应2022 年18 倍PE，2023 年14 倍PE，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：原材料成本上涨延续，市场竞争加剧，下游需求复苏不及预期等。