事件：公司发布2022 年半年度报告。公司22H1 实现营业收入35.98 亿元，同比增长24.7%；实现归母净利润3.54 亿元，同比下降41.8%；实现扣非净利润3.07 亿元，同比下降47.8%。单季度来看，公司22Q2 实现营业收入19.20 亿元，同比增长41.2%；实现归母净利润2.08 亿元，同比下降36.7%；实现扣非净利润1.75 亿元，同比下降44.6%。

    盈利能力环比改善，下半年有望进一步提升。1）利润率方面，公司22H1 毛利率为12.96%，同比下降12.01pcts.；归母净利率9.84%，同比下降11.25pcts.；扣非净利率8.53%，同比下降11.83pcts.。单季度看，公司22Q2毛利率为14.20%，同比下降13.58pcts.，环比上升2.16pcts.；归母净利率10.84%，同比下降13.35pcts.，环比上升2.14pcts.。毛利率下行主要系公司原材料和能源价格持续快速上涨，产品涨价具有一定的滞后期，Q2 提价落地情况良好，盈利能力环比改善，展望下半年，原材料、能源价格有望回落而提价进一步落地，公司盈利能力有望持续提升。2）费用率方面，22H1 公司销售费用率为0.31%，同比下降0.02pcts.；管理费用率为1.65%，同比下降0.22pcts.；研发费用率为1.38%，同比下降1.42pcts.；财务费用率为-0.64%，同比上升0.48pcts。

    产能释放、出口景气，销量增速亮眼，单吨售价及盈利均稳步回升。量价拆分来看，1）量：公司22H1 总销售量39.18 万吨（+16.6%），其中22Q2销售量约20 万吨（+29%），2019 年转债项目全部投产、2021 年转债项目部分投产，产能释放以及外销业务快速发展（22H1 境外收入同比+120%），公司产销量大幅增加，海内外市占率提升。2）价：公司22H1 吨售价9183元（+7.0%），吨毛利1190 元（-44.5%），吨净利904 元（-50.1%），剔除夏王投资收益后吨净利723 元（-48.8%）；单季度看，22Q2 吨售价约9515元（环比+683 元），吨毛利约1351 元（环比+332 元），吨净利约1032 元（环比+263 元），剔除夏王投资收益后吨净利835 元（环比+232 元），均较22Q1 显著回升。

    多元化战略促平稳发展，产能建设推进顺利。截至22H1 公司各类特种纸产能已超过110 万吨（含夏王），公司在广西来宾年产250 万吨、湖北石首年产250 万吨项目已全面开工建设，预期2023 年底将实现纸浆产能首期投放，产能建设有序推进。下游需求看，22H1 公司食品医疗消费类、电解电容器纸、标签离型系列、转印系列材料销售收入分别同比增长13.6%、19.3%、57.1%、26.9%，公司多产品构架保证了产能的稳定输出，展望未来，消费升级、以纸代塑趋势下，公司有望充分受益于产能扩张推进和下游多赛道持续高景气。

    国内特种纸行业龙头，生产技术、客户结构、产能规模竞争优势显著。公司加速“林浆纸”一体化布局，产能扩张节奏清晰，技术&规模逐步赶超国际龙头，海外业务增长势能强劲，我们预计2022-2024 年归母净利润分别为9.0、13.4、16.5 亿元，同比分别-11.5%、48.9%、23.1%，目前股价对应2023 年PE 为14.5X，给予“强烈推荐”投资评级。

    风险提示：原材料价格大幅上涨风险；产投投放进度不及预期风险；下游需求增长不及预期风险。