大元泵业发布19年中报，公司上半年实现营业收入5.08亿元，同比下降6.45%；归属上市公司股东净利润0.74亿元，同比下降-14.94%；扣除非经营性损益后归上净利润为0.70亿元，同比下降-16.39%。业绩符合预期，净利润下滑主要系子公司合肥新沪2018年上半年基数较高，目前煤改气相关业务在公司整体收入中占比已非常小，预计全年公司整体收入、利润将稳中有增，首次覆盖，给予审慎推荐。

    　　收入同比下降6.45%，系新沪有所下滑。公司19年上半年收入5.08亿元，同比下降6.45%，收入下降主要系子公司合肥新沪应收利润较18年同期有所下滑，18年上半年合肥新沪收入2.86亿元，而19年上半年仅2.25亿元，18年上半年新沪净利润5590万元，而19年上半年仅3927万元。大元母公司的农用泵等业务收入上半年稳中有增。

    　　煤改气占比进一步减小。2017年-2018年上半年，受益于煤改气政策驱动，合肥新沪热水循环屏蔽泵销量大幅增长，18年热水循环屏蔽泵销量超320万台，其中上半年180万台，下半年140万台，有一大部分是来自煤改气需求。然而19年煤改气相关需求已大幅减少，预计上半年新沪煤改气屏蔽泵相关收入仅5000万元，占总收入比例10%，煤改气对于公司业绩的影响正越来越小。

    　　毛利率与2018年基本持平，下半年有望提升。上半年公司整体毛利率30.2%，与18年全年的30.7%基本持平，较17年有一定下滑。毛利率下滑主要系热水循环屏蔽泵需求、产量下降，导致固定成本分摊有所提升。随着煤改气需求的见底和钢材等原材料价格的下降，预计下半年公司毛利率将有一定程度提升。

    　　工业屏蔽泵实现突破。2018年公司工业屏蔽泵首次进入了中石油、中石化等大型央企的采购名单，销售收入实现较大增长，对公司品牌的建立打下了扎实的基础。19年上半年该大类产品继续突破，实现营业收入5312万元，同比增长74.4%，与此同时，公司还加强了在部分前沿市场的技术和产品储备，上半年与上汽集团下属企业上海捷氢科技建立了产业链合作关系，合肥新沪进行氢能源动力总成液冷泵的相关开发工作（目前处于产品验证阶段）。

    　　母公司农用泵业务有望改善，提升市占率。2018年下半年及19年一季度，除了煤改气需求下滑导致的毛利率下滑外，母公司的农用泵业务利润率也有明显下滑，二季度以来，公司已经对木工生产经营、销售等层面做了全方位的变革，聘请来自知名家电企业的高管，提升生产管理效率。农用泵年市场空间超500亿元，目前公司市占率不足1%，未来随着管理、销售的改善，有望进一步提升市占率。

    　　业绩预测及投资建议。我们预测，随着农用泵业务的改善和工业用屏蔽泵客户的突破，大元泵业下半年销售同比增速将较上半年有明显改善，预计全年收入11.8亿元，净利润1.82亿元，对应19年PE估值13.8倍，公司现金流等财务指标健康，ROE一直处于较高水平，首次覆盖，给予审慎推荐。

    　　风险提示：工业屏蔽泵客户拓展进度低于预期，农用泵业务毛利率继续下滑等。