投资要点

    　　来伊份是专业化休闲食品连锁经营企业。公司采取连锁经营模式，主要经营自主品牌的休闲食品，是国内销售规模、拥有门店数量领先的休闲食品连锁经营企业之一。公司产品主要分为九大类，品种超过900 种。经过多年在休闲食品行业的精耕细作，公司的品牌效应强、产品品质高、渠道网络优势明显，经营业绩稳步提升。2015 年公司实现营业总收入31.27 亿元，公司净利润1.32 亿元。2013-2015 年，营业收入CAGR 为6.64%，净利润CAGR 为15.96%。

    　　休闲食品行业快速发展，区域品牌有望突围。2015 年，我国休闲食品市场规模达4183 亿元，2011-2015 年CAGR9.5%，并有望保持10%左右的高增速，其中带有健康属性的创新产品将成为制胜关键。从经营模式来看，个体店、商超、连锁、电商四类零售模式中，线下连锁、线上电商由于规模化、专业化等优势最具潜力，两者融合则代表未来发展趋势。目前我国休闲食品行业集中度较低，龙头品牌旺旺市占率仅9.8%，竞争格局仍较为分散，未来优秀的品牌龙头公司有望突围。

    　　品类均衡助推稳定增长，直营连锁巩固区域龙头。1）产品结构：2015 年炒货豆制品、肉制品和蜜饯果蔬销售收入占比居于前三，合计约80%，品类均衡，增长稳定；高毛利的糕点品类增速较快，未来有望提升整体毛利水平。2）经营模式：“商品开发+连锁经营”相结合，有效跟进热门产品，提升运营效率和用户体验。3）销售渠道：分渠道看，直营门店收入份额/毛利率/单店平均收入分别为88%/48.41%/126.14 万元，皆居第一。电子商务收入CAGR 高达100.50%，占比6.94%，仅次于直营，成为公司未来利润的重要增长点。分地区看，江浙沪销售收入占比超90%，公司未来将重点培育北京和安徽市场，从区域性龙头向国内休闲食品领先企业迈进。

    　　布局营销终端，优化物流体系。公司本次拟向社会公众公开发行人民币普通股6000 万股，占发行后总股本的25%，全部用于公司主营业务相关的项目及主营业务发展所需的营运资金，其中3.27 亿元用于投资营销终端建设项目，3.48 亿元用于投资生产及仓库用房项目。公司通过此次募投项目整合优势区域资源，优化已有营销终端的布局结构并建设现代物流体系，从而进一步改善原有的产品结构，提高公司整体创新能力及核心竞争力。

    　　风险因素：食品安全风险，新区域市场开拓风险，经营业绩波动风险盈利预测、估值及投资评级：我们预测公司2016-2018 年EPS 分别为0.58/0.64/0.72 元（2015 年EPS 为0.55 元）。公司所从事的休闲食品行业近年来保持稳定发展，竞争日趋激烈，我们预计2016 年公司业绩以维稳为主，17 年之后有一定向上弹性。综合考虑A 股和港股休闲食品公司的平均估值，以及来伊份的市值区间，我们给予公司2017 年33 倍PE，对应目标价21.1 元，首次覆盖给予“买入”评级。