【投资要点】

    　　全球领先的新能源锂电材料一体化企业。公司已实现“资源-精炼-材料-回收”全产业链纵向布局。2025 年，公司实现营业收入810.2 亿元，归母净利润61.1 亿元，同比增长47.1%，创下成立以来最好业绩。镍及镍中间品业务已跃升为最核心板块，营收从2021 年的2.5 亿元增至2025 年的376.8 亿元，占比提升至46.5%。此外，公司股权结构稳定，大股东增持与高目标股权激励彰显了强劲的长期发展信心。

    　　镍：供需格局步入紧平衡，印尼庞大产能构筑核心壁垒。印尼红土镍矿主导了全球镍供给，2025 年产量约260 万吨，占全球约67%。面对印尼收紧至2.6-2.7 亿湿吨的配额限制，公司依托“参股矿山+双轨冶炼”稳固基本盘，现已拥有华越6 万吨、华飞12 万吨湿法及华科4.5 万吨火法等核心产能。随着Pomalaa12 万吨、Sorowako6 万吨等新增产能的推进，公司通过深度绑定国际车企与印尼本土国企，不仅塑造成本优势，更有效规避了海外地缘政策及配额限产风险。

    　　钴：政策扰动重塑供给预期，多元化产区释放利润弹性。刚果（金）占据全球73.1%的钴产量，其落地的9.66 万吨严格出口配额抽干了现货流动性，直接推动钴价上行至20.5 美元/磅。公司深耕非洲近20 年，并依托印尼湿法项目每年获得近2 万吨不受配额限制的伴生钴增量。

    　　这种“非洲+印尼”双产区并行模式极大降低了成本波动风险，推动2025年上半年公司钴产品毛利率升至约32%，同比提升16.7pct。

    　　锂：津巴布韦出口禁令提前，前瞻布局铸就供应链护城河。中国矿业报预计2026 年储能超50%的增速将拉动全球锂需求加速扩张。公司全资控股的津巴布韦Arcadia 锂矿已全面达产，年产约450 万吨原矿。

    　　面对津巴布韦全面暂停锂精矿出口的突发新规，公司凭借前瞻性投建的年产5 万吨硫酸锂深加工项目（2026 年一季度投产），成功破局出口限制，确立了全球硬岩提锂行业中低分位的成本与供应链优势。

    　　前驱体及正极材料：一体化红利加速兑现，长单深度绑定全球客户。

    　　公司凭借上游镍、钴、锂核心原料的高比例内部直供，有效平抑了外部价格波动与加工费下行压力。在产能出海专属地化配套的推进下，公司密集斩获海外长单：前驱体业务锁定LGES 约7.6 万吨及另一国际客户7.96 万吨协议；正极材料亦签下LGES 波兰工厂8.8 万吨与亿纬锂能匈牙利工厂12.78 万吨超高镍长单。充足的在手订单为公司2026年及以后的产能消化与业绩兑现提供了坚实保障。

    　　【投资建议】

    　　我们认为，公司作为全球领先的新能源锂电材料一体化企业，长期发展潜力巨大。公司全面打通了镍、钴、锂三大核心资源与下游前驱体及正极材料的产业链闭环，营收结构日益稳健多元。随着印尼、津巴布韦等地新增产能的顺利爬坡与合规出海，公司有望迎来业绩增量兑现期。我们预计公司26-28 年归母净利分别为89.1/108.3/118.6 亿元，对应EPS 为4.7/5.71/6.25，26 年归母净利对应公司PE 为13.1 倍。公司具备强内部产业协同优势与抗风险护城河，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　【风险提示】

    　　需求大幅不及预期、金属价格大幅下跌或大幅波动、海外产能建设项目推进及达产不及预期、国际地缘政治及资源国产业政策变化。