事件：公司发布20 25三季报。公司2025Q1-Q3 实现收入30.74 亿元（同比-16.36%），归母净利润1.73 亿元（同比-34.94%），扣非归母净利润1.19 亿元（同比-48.92%） ；Q3 单季度实现收入11.74 亿元（同比-19.73%），归母净利润0.35 亿元（同比-70.09%），扣非归母净利润0.32 亿元（同比-70.38%）。整体表现短期承压，我们预计主要系公司主动推进“去地产化、去风险化”的战略调整，主动降低工程业务，同时零售端需求在国补收缩下有所下滑。

    　　聚焦整家，加速海外发展。

    　　1）零售业务（经销&直营）：Q3 单季度零售业务收入7.1 亿元、同比-13.9%，毛利率36.5%、同比-3.5pct。公司主动优化门店结构，提升门店质量，截至2025Q3，整体厨柜/定制衣柜/木门经销门店数为1275/1399/978 家，较2024 年末-164/-236/-8 家。公司整家3.0 融合展厅以8 大套系展现融合之美，加速导入线下渠道。此外，针对存量房市场，创新开启焕新家、家链优材等老房局改业务。

    　　2）大宗业务：Q3 单季度业务收入3.1 亿元、同比-38.5%，毛利率31.2%、同比-6.5pct。

    　　大宗业务基本触底，预估主因公司提前释放压力，利于后续客户结构调整，有望把握第四代住房、保障性住房、企业公寓、学校宿舍、办公、酒店业务等增长机会。

    　　3）海外业务：Q3 单季度业务收入0.7 亿元、同比-31.5%，毛利率19.9%、同比-4.2pct。

    　　公司聚焦重点机会市场，澳洲、北美等原点市场做深做透，抓住东南亚、中东等新兴机会市场，聚焦头部战略客户，对接中东2030 愿景计划。

    　　坚定产品力领先战略，继续巩固经营能力。2025Q3 单季度，公司整体厨柜/定制衣柜/木门墙板实现收入3.4/5.0/2.4 亿元，分别同比-49.3%/-13.4%/+142.8%；毛利率为43%/32.5%/24.2%，分别同比-2.7pct/-0.4pct/-1.8pct。公司继续推进整家一体化全品类战略，不断打造整家全空间、全品类、全价格带的产品体系和套系化新品，巩固市场竞争力和盈利能力。当前正处于业务结构调整的关键转折期，我们预计未来有较好的新增长潜力。

    　　盈利能力短期承压，营运效率略有下滑。2025Q3 公司毛利率31.46%（（同比-5.58pct），期间费用率为28.83%（同比-0.01pct），其中销售费用率/管理费用率+研发费用率分别为17.0%/11.31%；归母净利率2.99%（同比-5.04pct）。主要系市场竞争导致。截至2025Q3 公司存货周转天数164.43 天（同比+3.26 天）、应收账款周转天数26.9 天（同比+6.73 天）、应付账款周转天数86.03 天（同比+18.06 天）。2025Q3 公司经营性净现金流2.82 亿元（同比-3.27 亿元）。

    　　盈利预测：我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为2.5/3.0/3.5 亿元，对应PE 为16.0X/13.5X/11.6X。

    　　风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、经销商管理风险。