事件：2022 年3 月17 日公司发布2021 年报， 2021 年公司实现营业收入128.58 亿元，同比增长53.20%；实现归母净利润21.97 亿元，同比增长40.35%；实现扣非归母净利润21.40 亿元，同比增长40.67%，业绩符合预期。受主要原材料采购成本上升所致，公司2021 年盈利水平有所下降，毛利率为25.06%，同比下降3.30 个pct，净利率为17.09%，同比下降1.56个pct。

    　　单季毛利率显著改善：2021Q4 公司实现营业收入39.28 亿元，同比/环比增长34.35%/22.22%；实现归母净利润8.60 亿元，同比/环比增长24.01%/98.83%；毛利率29.94%，同比/环比变化-5.5/11.14 个pct，主要原因是三季度光伏胶膜产品价格上涨所致。

    　　光伏胶膜量价齐升，感光干膜快速放量。公司21 年实现光伏胶膜出货9.68亿平米，实现收入115.10 亿元，同比增长52.51%；光伏胶膜产品应对原材料价格上涨价格传导较顺畅，全年光伏胶膜产品均价为11.89 元/平米，同比增长36%；毛利率为25.66%，剔除运费影响后毛利率同比减少2.68个pct，成本控制能力行业持续领跑。公司氟涂层CPC 背板价比优势凸显，全年实现出货0.68 亿平米；实现收入7.26 亿元，同比增长30.11%；毛利率13.19%，剔除运费影响后毛利率同比减少6.48 个pct。感光干膜快速放量并导入多家上市PCB 企业，实现出货1.03 亿平米，实现收入4.46 亿元，同比增长143%，21 年电子材料业务整体毛利率为16.51%，剔除运费影响后毛利率同比基本持平。此外，铝塑复合膜、FCCL 已实现千万级收入，感光覆盖膜验证工作继续进行，水处理膜支撑材料已通过部分客户验证并形成小量销售。

    　　多领域产能有序扩张，研发投入持续高增。2021 年公司完成一期铝塑复合膜2000 万平米的扩产项目，滁州基地5 亿平方米光伏胶膜项目部分产能投产，嘉兴基地光伏背板项目完成前期准备工作进入土建阶段，广东江门基地的感光干膜和碱溶性树脂扩产项目开展前期准备工作。预计2022年公司将新增光伏胶膜产能3~4 亿平米，光伏背板产能0.6 亿平米。公司2021 年度技术人员444 人，占总人数比例达14.81%，费用化研发投入4.54亿元，同比增长46.75%，研发投入水平保持行业领先。

    　　中期展望：光伏胶膜：公司在光伏胶膜领域依托自研配方、装备自制、产品品质及供应链管控的优势，盈利能力优势稳固，规模优势显著。公司扩产节奏紧跟下游需求增长，预计2022/2023 年公司光伏胶膜设计产能将增加至14/20 亿平米左右，市占率有望保持在50%以上。此外，今年是光伏N 型技术放量元年，公司N 型用特种POE 胶膜产品性能领先，有望快速实现量产与规模化销售，进一步优化产品结构。电子材料：公司感光干膜业务已进入放量阶段，产能储备充沛，21 年感光干膜产品结构进一步优化，中端产品LDI 干膜占比稳步提升。单平价格增至4.32 元/平，公司中期市占率目标明确，预计未来2-3 年出货量将持续快速提升，规模化后盈利水平或将有较大幅提升；FCCL 已形成每月稳定出货，正加速客户导入，随着高端消费电子逐步普及及公司量产化推进，FCCL 出货量有望提升。

    　　感光覆盖膜送样反馈良好，积极向Mini-LED 领域拓展，量产化建设未来或将有序推进。功能膜材料：铝塑膜产品已经形成规模化销售，有望向动力及储能领域拓展，水处理膜支撑材料送样测试反馈良好，已形成小规模销售。

    　　盈利预测及投资建议： 我们预计2022-2024 年营业收入分别为179.49/220.8/251.14 亿元，同比增长39.6%/23.0%/13.7%，归母净利润分别为29.41/36.24/41.62 亿元，同比增长33.9%/23.2%/14.8%，对应EPS 为3.09/3.81/4.38 元，对应PE 为40/33/29。公司光伏胶膜绝对龙头定位稳固，感光干膜已进入快速放量期，新材料平台化战略持续推进，维持“买入”

    　　评级。

    　　风险提示：光伏新增装机量不及预期，行业竞争加剧，行业政策变化，光伏级树EVA 脂价格上涨等。