投资要点

    　　事件：公司发布2023 年三季报，2023Q1-3 营收166.5 亿元，同增22.91%；归母净利14.31 亿元，同降6.68%；扣非净利13.39 亿元，同降7.31%。

    　　其中2023Q3 营收60.34 亿元，同环增33.16%/5.80%； 归母净利5.46亿元，同环增14.68%/4.99%；扣非净利5.15 亿元，同环增16.49%/7.96%，业绩略低于预期。

    　　2023Q3 胶膜出货环增20%+、盈利环比略降。公司2023Q1-3 实现胶膜出货15.95 亿平，同增70%+，其中2023Q3 出货6.28 亿平米，环增24%，POE 类占比环比提升5pct，测算单平净利约0.8 元，环比降1-2 毛，主要系2023Q2 降价通道下7 月为盈利最差时刻，同时7 月销量较高从而拉低2023Q3 平均盈利，8-9 月逐月修复，9 月单平净利已超1 块/平米；我们预计2023Q4 胶膜出货持平略增，全年出货约22 亿平，POE 类占比45-50%；同时产能持续扩张，海外随越南产能投产年底可达3 亿平，充分满足海外需求，我们预计23/24 年底公司产能达25+/30+亿平米，后续保持20-30%产能增速。

    　　新材料业务稳步发展。公司2023Q1-3 背板出货1.2 亿平，同增38%，其中2023Q3 出货0.37 亿平；感光干膜2023Q1-3 出货0.83 亿平，同增1%，其中2023Q3 出货0.29 亿平，环比略增，主要系客户结构持续优化，毛利率环增1-2pct；铝塑膜2023Q1-3 出货709 万平米，同增69%，其中2023Q3 出货295 万平米。新材料业务多点开花，逐步迈入稳步发展阶段。

    　　期间费率较为平稳。2023Q3 公司期间费用率为4.16%，同增0.14pct，环降0.35pct。主要系管理费用减少所致，管理费率为3.83%，环降0.48pct；2023Q3 公司经营性现金流-22.89 亿元，较去年同期减少11.13亿元，主要系销售规模增长增加采购所致，2023Q3 末存货/合同负债分别为36.76/0.71 亿元，分别较2023 年初增加5%/10%。

    　　盈利预测与投资评级：基于胶膜竞争加剧，我们下调2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利20.3/25.9/31.8 亿元（2023-2025 年前值为25.0/36.5/47.8 亿元），同增29%/28%/23%，基于公司为胶膜龙头，成本优势显著，给予2024 年25xPE，目标价35 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。