4 月12 日公司披露2023 年报，全年实现营收225.89 亿元，同比+20%；归母净利润18.5 亿元，同比+17%。其中，Q4 实现营收59.39 亿元，同比+11%、环比-2%；归母净利润4.19 亿元，同比+828%、环比-23%；扣非归母净利润3.75 亿元，环比-27%。

    　　环节整体承压背景下，综合竞争优势保障份额提升、盈利领先。受益下游光伏需求持续增长，公司2023 年实现光伏胶膜出货22.49 亿平，同比+70%，测算市场份额提升；其中Q4 出货约6.5亿平，环比略增。Q4 光伏EVA 树脂价格快速下跌，公司计提存货减值约0.5 亿元，导致胶膜盈利承压；24Q1 光伏EVA 树脂及胶膜价格修复，叠加3 月起光伏组件排产快速提升，Q1 公司盈利有望修复。2023 年胶膜行业竞争激烈、环节整体盈利承压，公司凭借成本、产品结构、装备自制等综合优势保持盈利能力相对领先及稳定，同时市场份额在高基数下实现增长；在下游组件环节竞争激烈、大部分二三线胶膜企业盈利及现金流承压的背景下，2024 年公司有望持续凸显竞争优势，推动份额提升，巩固龙头地位。

    　　非经常性减值损失及费用影响Q4 业绩表现，毛利率显著修复。Q4 公司毛利率环比增长3.2PCT 至16.25%，但净利率下滑2.0PCT 至7.03%，主要因公司计提了较多非经常性减值损失及期间费用：1）Q4 公司部分光伏电站所在的杭州长江汽车公司破产，计提固定资产减值损失0.41 亿元；2）公司2023 年计提信用减值损失1.62 亿元，其中Q4 计提0.66 亿元；3）2023 年12 月公司发布2023-2025 年光伏事业合伙人计划，2023 年销售、管理费用中分别计提0.03、0.20 亿元专项资金用于实施当期计划。

    　　背板、感光干膜、铝塑膜多领域排名提升。2023 年公司实现光伏背板/感光干膜/铝塑膜出货1.51/1.18/0.10 亿平，分别同比增长23%/5%/68%：1）背板销量跃升至全球第二，启动海外产能扩张，进一步提升竞争力；2）感光干膜业务不断进行客户拓展，对冲PCB 产业增速放缓；3）铝塑膜业务进入销售放量阶段，未来随着产能扩张和客户拓展，行业排名有望进一步提升。

    　　根据我们对产品价格的最新判断，下调公司2024-2025 年归母净利润预测至26（-17%）、33（-18%）亿元，新增2026 年预测40 亿元，当前股价对应PE 为18/15/12 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    　　原材料价格波动超预期；竞争格局恶化。