核心观点

    　　公司发布了年报，报告期内公司采取了积极的价格策略，光伏胶膜出货量同比大幅增长，市占率提升，行业地位稳固。当前N型组件渗透率快速提升，胶膜技术迭代正在拉开胶膜企业之间的差距，公司作为行业龙头优势突出。当前胶膜环节正处于价格战+产能出清的阶段，而公司在手现金充足，股权、债权融资空间较大，在资金实力上与友商相比有明显的优势，预计能够穿越周期。电子材料产品大客户导入顺利，量价齐升在即。

    　　事件

    　　公司发布了2023 年报，2023 全年公司营业收入为225.89 亿元，同比增长19.66%，归母净利润为18.5 亿元，同比增长17.20%；其中Q4 单季度公司营业收入为59.39 亿元，同比增长11.40%，环比下降1.57%，归母净利润为4.19 亿元，同比增长827.92%，环比下降23.26%。

    　　简评

    　　报告期内公司采取了积极的价格策略，光伏胶膜出货量同比大幅增长，市占率提升，行业地位稳固。

    　　出货量方面，2023 年公司光伏胶膜出货22.5 亿平，同比增长70.2%，参考PVinfolink 数据，2023 年组件排产约540GW，按照组件功率密度220W/平方米，对应市场空间49.1 亿平左右，对应公司市占率46%左右，市占率同比提升。

    　　单平净利方面，为控制新进入者与行业二三线厂商的产能释放速度，报告期内公司采取了积极的价格策略，因此销售单价同比下降28.6%，单平净利也同比下降，但毛利率基本维持稳定，2022-2023 年毛利率分别为15.6%、14.6%。

    　　N 型组件渗透率快速提升，胶膜技术迭代正在拉开胶膜企业之间的差距，公司作为行业龙头优势十分显著。相比PERC时代较为成熟的胶膜封装方式而言，TOPCon、HJT、BC 等N型组件封装方式更为多元化，各家组件厂之间方案也有较大差异，对胶膜厂的研发能力也提出了更高的要求。公司作为行业龙头，每年研发投入规模较大，目前各类型产品均有较强竞争力，当前正在与竞争对手拉开差距。

    　　当前公司在手现金充足，预计能够穿越周期，行业龙头静待复苏。胶膜行业经历了2021 年-2022 年的利润率上行通道，吸引了大量厂商及新进入者扩产，在当前时间点，胶膜环节正处于价格战+产能出清的阶段。胶膜行业尽管设备投资额较低（2 亿元/亿平），但上下游资金周转期长达1 年，按照粒子价格1.3-1.4 万元/吨、每1 亿平产能每年运营资金占用接近6 亿元，因此在手现金在现阶段是胶膜厂商的核心竞争要素。而福斯特作为行业龙头，在手现金充足，股权、债权融资空间较大，在资金实力上与友商相比有明显的优势。

    　　电子材料产品大客户导入顺利，量价齐升在即。公司电子材料主要产品包括感光干膜、FCCL 和感光覆盖膜，报告期内公司感光干膜销量1.15 亿平，同比增长4.52%，高于行业增速。客户拓展方面，继深南电路、景旺电子、生益电子等客户之后，公司又顺利导入鹏鼎控股、 东山精密、 世运电路、红板科技、建滔集团、 南亚电路板、瀚宇博德等行业知名客户，预计出货量将快速增长，中高端产品占比也有望提升。

    　　盈利预测：预计公司2024-2026 年归母净利润分别为25.56、32.07、37.7 亿元，同比增速分别为38.15%、25.47%、17.54%，每股收益分别为1.37、1.72、2.02 元，对应4 月12 日收盘市值的PE 分别为18.7、14.9、12.7倍。

    　　风险提示：1、行业竞争加剧。胶膜环节由于资本开支较低、扩产速度较快，从去年以来在位者、新进入者均在大量扩产，若后续产能释放速度较快，胶膜环节可能出现价格战的风险；2、原材料成本上涨。胶膜的核心原材料为EVA/POE 树脂，扩产周期均为3-4 年，当前供需已经处于紧平衡状态，新的产能预计2024 年后才能投产，因此随着光伏行业需求快速增长，上游树脂粒子供应将越来越紧张，胶膜原材料成本可能上涨；3、光伏行业需求不及预期。我们基于未来几年光伏行业需求维持20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司胶膜出货量也有可能低于我们的预测值。