投资要点：

    　　上半年业绩符合预期，疫情扰动利润承压。1）收入同比增长6.5%。22 年上半年实现收入11.7 亿元，同比增长6.5%；归母净利润5040 万元，同比下降73.0%，扣非净利润4094万元，同比下降76.6%。2）22Q2 多因素影响利润下滑明显。22Q2 营收同比下降3.7%至5.4 亿元，归母净利润331 万元，同比下降96.4%。利润下滑明显主要系：1）欧美政治局势对供应链影响较大，物流成本大幅上升；2）6 月底直营店较年初净增33 家，其中二季度净开29 家，导致刚性费用增长较多，且门店在疫情最严重的北上广深占比高，终端零售受拖累；3）百秋客户仓库集中于上海，4、5 月基本无法发货，叠加股份支付费用的加大计提，使得百秋二季度利润贡献出现较大幅度下降。

    　　多品牌矩阵发力，疫情下收入维持增长。1）主品牌ELLASSAY 小幅下滑：22H1 收入同比下滑3.6%至4.5 亿元，毛利率下降5.3pct 至67.6%，线上收入同比增长超78%，线下比21 年底净开店10 家达到286 家。2）IRO 汇率贬值下仍保持增长：22H1 收入达3.1亿，欧元汇率贬值下仍增长9%，毛利率下降5.8pct 至56.1%，全球门店比21 年底净开店6 家达到86 家。3）Ed Hardy 门店减少下增长稳健：收入同比增长6%达1.5 亿元，线上收入增长153%，抖音平台取得优异成绩，线下较21 年底净关店12 家达到94 家，毛利率下降3.7pct 至52.8%。4）LAUREL 线上增速亮眼：22H1 营收1.1 亿元，同比增长 3%，在深圳、上海等地疫情影响严重下，发力线上渠道，线上收入增长超84%，线下比21 年底净开店7 家达到75 家，毛利率下降6.5pct 至72.5%。5）SP 维持高增：22H1收入1.2 亿元，同比增长66%，比21 年底净开店10 家至30 家，毛利率下降1pct 至83.1%。

    　　全渠道布局持续推进，线上渠道增速亮眼。1）直营门店稳步拓店。22H1 直营收入同比增长13.5%至9.3 亿元，毛利率维持68.7%，较21 年末净开店33 家至413 家；经销收入同比降低15.3%至2.3 亿元，毛利率同比降低10.2pct 至48.2%，较21 年末净闭店12家至158 家，成长期品牌有效扩展至武汉、贵阳等二线城市的顶级商圈。2）线上实现多平台与多品牌的持续扩张。22H1 线上收入同比增长64%至1.8 亿元，占比提升5.4pct至15.6%，毛利率同比提升7.1pct 至58.4%，小红书等社交媒体优质内容输出促进转换。

    　　盈利能力下滑，资产相对稳健。1）盈利能力下滑明显。22H1 毛利率下滑4.6pct 至63.8%，主要因毛利率较低的线上销售占比提升，海外供应链和物流成本大幅提升。销售费用率同比提升7.2pct 至45.5%，主要因北上广深等地受疫情影响店铺无法正常营业，但人工与租金费用刚性，国际物流成本大幅上升，以及新开直营店产生费用。管理费用率（含研发）持平为11.2%，最终净利率下滑12.7pct 至5.9%。2）现金流下滑，存货周转稳定。经营性现金流净额同比下降31.4%至8679 万元，主要因成本与支付采购款增加，直营店铺租金与人工费用等支出增加，为配合股权激励目标，费用投放增加。存货同比增长21%至7.1 亿元，存货周转率为0.6 次，保持稳定，资产负债率下降6pct 至32%。

    　　公司以“成为有国际竞争力的高端时装品牌集团”为战略目标，多品牌精细化运营，主品牌持续稳健增长，收购品牌保持较高成长性。考虑到二季度疫情影响程度和范围较大，且短期内公司业绩仍有可能受到疫情反复的拖累，下调22-24 年盈利预测，预计归母净利润为2.0/3.6/4.5 亿元（原为3.2/3.8/4.5 亿元），给予公司23 年可比公司平均PE 为11 倍，市值相较于当前仍有12%的上涨空间，维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情营销线下销售不及预期风险，行业竞争加剧风险。