3Q23 业绩低于我们预期

    　　公司公布1-3Q23 业绩：收入20.66 亿元，同比+18.33%；归母净利润1.36亿元，同比+67.10%。其中3Q23 收入6.93 亿元，同比+20.59%；归母净利润2,673 万元，同比-14.36%。3Q23 业绩略低于我们预期，主要因海外业务在较差的经营环境下有所亏损，以及参股公司股权激励费用摊销导致投资收益减少。

    　　多品牌和渠道拓展策略持续显成效，收入远超21 年同期。3Q23 较3Q21增长20.89%，在多品牌和门店拓展策略下，收入再创新高。

    　　分渠道看， 3Q23 线下直营/ 线下加盟/ 线上收入分别同比+22%/+25%/+8%至4.71/1.38/0.75 亿元，线下直营/加盟门店数量分别较1H23 末+25/+2 家至499/159 家。

    　　分品牌看，3Q23 ELLASSAY/ Laurèl/ Ed Hardy/ IRO Paris/ self-portrait品牌收入分别同比+22%/+31%/-8%/+29%/+20% 至2.41/0.79/0.64/2.10/0.90 亿元，店数分别较1H23 末+5/+5/+4/+6/+7 家。

    　　国内业务利润增长良好，投资收益下降和海外业务亏损造成拖累。3Q23 公司毛利率同比+1.01ppt 至65.59%，延续今年以来的提升趋势。费用方面，3Q23 公司销售/管理/研发费用率分别同比-0.62ppt/-1.09ppt/-0.15ppt 至45.64%/9.12%/2.74%。此外，3Q23 投资收益同比-2,318 万元至138 万元，我们估计主要因公司重要参股公司百秋尚美股份支付费用摊提导致利润贡献减少。总体而言，3Q23 公司归母净利率同比-1.57ppt 至3.86%。若剔除投资收益，我们估计3Q23 公司国内业务净利润增长良好，而海外由于经营环境较差有所亏损。

    　　发展趋势

    　　考虑到4Q22 低基数，我们预计公司4Q23 国内业务在新拓店和店效爬坡共同驱动下有望延续快速增长。此外，公司海外门店收入受通胀等因素影响，且人工、租金等成本刚性，我们预计利润受到的影响将大于收入，我们建议密切关注公司海外业务进展。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司海外经营环境存在不确定性，我们下调2023/24 年盈利预测28%/11%至2.21/3.60 亿元，当前股价分别对应2023/24 年19.5x/12.0xP/E。维持跑赢行业评级，考虑到公司多品牌策略效果持续显现，我们仅下调目标价13%至13.66 元，分别对应公司2023/24 年22.8x/14.0x P/E，较当前股价有17%的上行空间。

    　　风险

    　　海外经营情况不及预期，店效及开店增速不及预期，投资收益不及预期。