单三季度公司收入同比+21%/业绩同比-14%。1）2023Q1~Q3 公司收入/业绩/扣非业绩分别为20.7/1.4/1.3 亿元，同比2022 年分别+18%/+67%/+78%，同比2021 年分别+23%/-44%/-44%。2）单三季度来看：2023Q3 公司收入/业绩/扣非业绩分别为6.9/0.3/0.2 亿元，同比2022 年分别+21%/-14%/-25%，同比2021 年分别+21%/-53%/-55%。公司渠道扩张战略取得成效，收入层面表现强势、领先行业；业绩同比下滑主要系：①海外业务受到国际环境影响，拖累业绩；②参股公司百秋尚美存在股份支付费用摊提，使得本期投资收益下降较多，2023Q3 投资净收益138 万/2022Q3 投资净收益2456 万。

    　　国内盈利质量稳健修复，海外环境波动影响，商品效率提升效果显著。伴随着新店效率提升、降本控费成果显现。1）2023Q1~Q3 毛利率同比+2.8pct 至66.9%，销售/管理费用率同比分别-0.4/-1pct 至45.4%/8.4%，净利率同比+2.2pct 至8.6%。2）2023Q3毛利率同比+1.0pct 至65.6%， 销售/ 管理费用率同比分别-0.6/-1.1pct 至45.6%/9.1%，净利率同比-2.1pct 至5.5%。

    　　品牌矩阵架构完善，多条成长曲线清晰。

    　　1）主品牌：2023Q1~Q3/单Q3 品牌收入分别同比+10%/+22%至7.2/2.4 亿元，毛利率同比分别+3.4/+4.9pct。2023Q3 末门店较年初+8 家至305 家。

    　　2）IRO：2023Q1~Q3/单Q3 品牌收入分别同比+18%/+29%至5.6/2.1 亿元，毛利率同比分别-0.5/-7.9pct。2023Q3 末门店较年初+14 家至111 家。我们判断其中国区销售表现较好、海外销售受国际环境影响因此表现相对弱。

    　　3）LAUREL/EdHardy/self-portrait：2023Q1~Q3销售分别同比+35%/+1%/+51%至2.3/2.3/3.0 亿元，其中单Q3 收入同比分别+31%/-8%/+20%至0.8/0.6/0.9 亿元，2023Q3 末店数较年初分别+9/+2/+12 家至87/103/52 家。

    　　门店规模持续扩张，渠道长期价值凸显。

    　　1）分销售模式：2023Q1~Q3 公司直营/加盟渠道销售同比分别+19%/+17%至16.4/3.9 亿元（单Q3 销售同比分别+20%/+25%至5.5/1.4 亿元），期末门店数量分别499/159 家，较年初分别+39/+6 家。

    　　2）分销售渠道：公司持续扩张线下渠道以抢占市场份额，同时强化布局全平台线上渠道。2023Q1~Q3 公司线上/线下渠道销售同比分别+7%/+20%至2.7/17.7 亿元（单Q3 销售同比分别+8%/+23%至0.8/6.1 亿元），多渠道稳健增长。

    　　现金流管理良好，存货周转后续有望改善。公司2023Q3 末存货同比+2.2%至7.8 亿元，前三季度存货周转天数同比-7.4 天至306.2 天，应收账款周转天数同比-4.2 天至38.9 天，经营性现金流量净额3.6 亿元（约为同期业绩的2.6 倍）。

    　　关注经营质量修复表现，我们估计2023 年业绩快速增长。1）此前公司发布股权激励计划草案，有望激发团队活力，2023/2024 年业绩目标分别3.0/4.0 亿（若目标实现比例为90%~100%则可行权比例为50%）。2）公司过去在弱市下积极抢占渠道资源、把握市场份额机遇，我们判断未来公司盈利质量有望持续恢复、进而带动2023 年及2024 年业绩具备较大弹性。

    　　盈利预测与投资建议：公司是国内轻奢时尚龙头，多品牌战略优化、渠道调整持续。

    　　综合考虑公司近期经营表现，我们预计公司2023~2025 年归母净利润分别为2.23/3.42/4.01 亿元，现价对应2023 年PE 为19 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：下游消费需求波动；宏观经济不景气致使消费疲软；加盟业务不及预期；新品牌扩张开店进展不顺。