事件概述

    23Q3 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为6.93/0.27/0.23 亿元、同比增长20.59%/-14.36%/-24.62%，收入同比21 年增长20.89%，创历史新高；扣非净利低于归母净利主要由于政府补助；归母净利下降主要由于海外亏损以及参股公司百秋股份支付费用摊提导致利润贡献减少，剔除投资净收益影响23Q3 归母净利同比增长283%。

    23 前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为20.66/1.36/1.27/3.56 亿元，同比增长18.33%/67.10%/78.47%/63.67%。

    分析判断:

    新开门店销售提升，推动店效增长，叠加Q3 加速开店推动收入增长。（1）分品牌来看，23Q3 公司ELLASSAY/LAUREL/EH/IROParis/self-portrait 收入分别为2.41/0.79/0.64/2.10/0.90 亿元， 同比增长21.72%/31.67%/-7.25%/28.83%/20.00%；（2）分渠道来看，Q3 公司新开门店销售得到提升，贡献收入增长。

    Q3 线上/线下销售收入分别为0.76/6.09 亿元，同比增长10.14%/22.54%；直营/加盟收入分别为5.47/1.38 亿元，同比增长19.96%/25.45%。截止23Q3 末，公司直营/加盟分别为499/159 家，Q3 单季分别净开店25/2 家，推断Q3 直营单季店效/加盟单店出货分别为110/87 万元，同比增长9.6%/20.5%。主品牌/LARUEL/selfportrait/IRO/EdHardy 分别净开店5/5/4/6/7 家。（3）分地区来看，国内业务实现了良好恢复；但海外仍受到欧美较不稳定的宏观环境影响，导致公司整体利润有所减少。

    剔除投资收益影响，受益于毛利率提升、减值冲回，Q3 归母净利率提升。23Q3 毛利率/归母净利率分别为65.59%/3.86%，同比增长1.00/-1.57PCT；归母净利率下降主要由于投资收益减少，剔除该影响归母净利率同比提升2.5PCT 。（ 1 ） 分品牌来看， 22Q3ELLASSAY/Laurel/EH/IROParis/SP 毛利率分别为73.03%/74.68%/57.81%/50.00%/83.33%，同比增长4.93/6.04/8.15/-7.81/-0.41PCT；（2）分渠道来看，线上/线下毛利率分别为56.58%/67.49%，同比增加0.79/1.32PCT；直营店/加盟店毛利率分别为69.65%/51.45%，同比提升2.19/-3.46PCT 。（ 3 ） 公司费用率持续优化， 23Q3 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为45.64%/9.12/2.74%/1.32%、同比下降0.62/1.09/0.15/-2.21PCT。投资净收益/收入同比减少4.07PCT；公允价值变动净收益/收入同比增加0.99PCT；资产减值损失/收入同比下降2.97PCT；所得税/收入同比增加1.97PCT。

    库存保持平稳。2023Q3 存货为7.78 亿元、同比增加2.37%、环比增加9.42%，平均存货周转天数为306天、同比减少8 天。应收款项为3.06 亿元、同比增长20.47%，应收账款周转天数为39 天、同比下降4 天。

    投资建议

    我们分析，（1）短期来看，公司在疫情三年期间坚持逆势开店，在今年疫后复苏的背景下有望迎来更大的利润弹性；除了IRO 海外业务短期存在一定压力，其他品牌均表现正常。（2）中长期来看，SP、LAUREL、IRO 国内成长性仍然较强，公司净利率也仍有较大的修复空间。考虑到海外市场恢复不及预期，维持23/24/25年收入预测28.33/32.85/37.60 亿元；下调23/24/25 年归母净利3.39/4.29/5.20 亿元至2.05/3.35/4.23 亿 元，对应下调23/24/25 年EPS 0.92/1.16/1.41 元至0.56/0.91/1.15 元，2023 年10 月31 日收盘价10.80 元对应23/24/25PE 分别为19/12/9X，维持“买入”评级。

    风险提示

    费用率居高不下风险、系统性风险。