投资要点：

    　　事件：公司发布2025 年年报，全年实现收入200.56 亿元，同比+8.5%，实现归母净利17.9 亿元，同比+26.4%，扣非净利16.3 亿元，同比+25.1%；单Q4 营收50.4 亿元，同比+7.8%，归母净利2.5 亿元，同比+334%，扣非净利2.4 亿元，同比+191%。25 年公司拟分红11.3 亿元，分红比例63.3%。

    　　内贸功能沙发亮眼、优质供给聚焦品类专业化，外贸全球化推进。25年公司在市场承压的背景下逆势稳增，内外贸收入共驱，内贸利润改善贡献增量，品类升级与零售转型与组织变革逐步进入收获期。分产品，25 沙发、卧室产品、集成产品、定制家具、信息技术服务分别实现营收116 亿元、35 亿元、23 亿元、10.3 亿元、7.3 亿元，分别同比+13.4%、+6.6%、-5.0%、+3.9%，+4.3%。内贸产品端聚焦功能沙发、床垫、定制柜类等战略品类，功能沙发在态势与份额上初步扭转了竞争格局，拉动业绩增长。分渠道，25 年境内实现营收99.4 亿元同比+6.2%，其中线上收入19.35 亿元占比达19.48%；线下传统渠道通过产品升级、店态焕新、服务优化持续提升运营效率，线下收入实现3.2%增长，仓配网络覆盖率超70%，推动内贸业务从批发模式向零售运营模式的本质跃迁。境外实现营收93.3 亿元同比+11.5%，跨境电商收入10.68 亿元占比达11.45%，外贸东南亚基地建设取得重要进展，印尼工厂前置性筹备工作初步完成，有效提升供应保障能力与供应链弹性；OBM 业务持续推动在东南亚、南亚、中亚等区域市场的布局。

    　　内贸毛利率提升、减值规模缩减，盈利能力提升。（1）毛利率：25 年公司实现毛利率32.8%同比+0.04pct。分产品，沙发、卧室、集成、定制毛利率分别同比-0.45pct、+2.11pct、+0.2pct、+0.61pct。分地区境内、境外毛利率分别同比+1.3pct、-1.3pct。（2）期间费用：25 年公司销售、管理、研发、财务费用分别同比-0.68pct、-0.13pct、+0.32pct、+0.21pct，数智化转型贯通全业务链路，提升全价值链运营效率。（3）净利率：

    　　25 年公司实现归母净利率8.93%，同比+1.26pct，主要因减值规模缩减，25 年资产+信用减值较上年减少1 亿元，资产减值包括纳图兹商誉减值0.7 亿元、德国Rolf Benz 固定资产、无形资产减值0.68 亿元、存货及合同履约减值0.18 亿元。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为19.7 亿元、21.4 亿元、23.1 亿元（上期预测26-27 年分别为20.8 亿元、22.8 亿元、根据年报调整上期预测），增速分别为10.0%、8.8%、8.0%，目前股价对应26 年PE 为13X。公司作为软体家居龙头，内贸积极推动品类渠道融合和零售改革，外贸关税担忧落地、全球竞争力持续提升，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济与市场波动、市场竞争加剧、原材料与汇率波动