事件描述

    　　公司2021 年实现收入8.9 亿元，同比增长19%，归属净利润1.4 亿元，同比下滑8%，扣非业绩同比下滑12%。2021Q4 实现收入2.3 亿元，同比增长4%，归属净利润0.2 亿元，同比下降62%，扣非净利润同比下降65%。

    　　事件评论

    　　销量延续高增，珠光材料龙头地位进一步夯实。2021 年全年珠光材料销量同比增长约30%，收入同比增长约19%，均价有所下降主要源于公司产品结构变化，默尔品牌占比提升；但高端产品的竞争力依旧强势，参考直销业务的毛利率，2021 年为53.7%，同比提升1.1 个百分点。公司2021 年出口收入增速约17%，出口收入占比仍在近年来低位。

    　　原材料涨价、海运费上行、人民币升值多重扰动，公司利润端承压。公司全年毛利率35.0%，同比下降4.9 个百分点，主要源于四氯化锡、液碱和煤等原材料涨价（影响利润约5700 万元）以及海运费上行（影响利润约1400 万元）；全年期间费率16.4%，同比上升1.2 个百分点，其中销售、管理、研发、财务费率分别同比变动-0.4、-0.3、+0.5、+1.4个百分点，财务费用上升源于人民币升值带来的汇兑损失增加（影响利润约500 万元）以及本期贷款增加导致利息支出增加（影响利润约900 万元），同时本期研发费用也有所上行（影响利润约900 万元）。多重因素合计影响利润约1.1 亿元，如按母公司的所得税率测算，影响净利润约9000 万元。最终公司全年归属净利率约16.1%，同比下降4.8 个百分点。单4 季度看，受化工原材料上涨影响更大，毛利率约28.3%，同比与环比均下降约9 个百分点，最终单4 季度归属净利率约6.7%，同比下降约11.8 个百分点。

    　　盐酸萃取法工艺迎来关键时点。复盘过往的两年多时间，坤彩科技首套盐酸萃取法，不可避免遇到了新工艺和新产线过程中的问题（如氯化氢供应、盐酸深解析设备、煅烧炉等）。

    　　从投资进度来看，2019 年8 月公司年产 20 万吨二氯氧钛项目开始试生产，经过调试爬坡，于2020 年达到稳定状态，实现持续的规模化量产；2021 年初建成并投产部分二氧化钛产能，但由于氯化氢供应问题被迫改变项目计划，重新建设相关配套设施来应对氯化氢供应不足的问题，导致20 万吨二氧化钛及氧化铁项目的投产时间推迟，最终于2022年2 月份建成并投入试生产。我们预计今年新项目或有望实现规模销售，不仅是公司新成长阶段的开始，也是我国盐酸萃取法二氧化钛工艺产业化进程中的标志性事件。

    　　十三五开启新成长。随着工艺和设备不断升级，首套工艺基础愈加扎实，也为后期的扩产奠定良好的基础。公司“十四五”发展战略主要目标如下：一是计划将建成年产5 万吨珠光材料、2 万吨合成云母规模产能；二是全资子公司正太新材料计划将建成年产80 万吨二氧化钛、80 万吨三氧化二铁；三是上游延伸钛铁矿产业，计划与四川攀枝花市政府签订钛铁矿资源的开发及矿深加工项目协议，保障铁精矿粉原材料的可持续供应。预计公司2022-2024 年归属净利润约6.8、11.1、19.6 亿元，对应估值37、23、13 倍，买入评级。

    　　风险提示

    　　1、二氧化钛产线投放低预期；

    　　2、产品认证和销售进度较慢。