事件：公司发布2023 年一季报。2023 年一季度公司实现营业收入35.7 亿元，同比下降13.85%；实现归母净利润1.52 亿元，同比下降39.79%。

    　　整装大家居逆势增长，Q1 卫浴表现较优：分渠道看，23Q1 直营店/经销店/大宗业务分别实现收入0.89/27.56/5.85 亿元，分别同比-27.48%/-14.49%/-13.04%。Q1 整装大家居实现收入4.47 亿元，同比增长9.5%，公司以欧派、铂尼思双品牌切入整家定制，持续夯实整装赛道领跑地位，Q1 实现逆势增长。

    　　分品类看， 23Q1 橱柜/ 衣柜及配套品/ 卫浴/ 木门分别实现收入10.85/19.76/1.84/2.07 亿元，分别同比-18.02%/-14.83%/+10.52/-4.89%，其中卫浴Q1 实现双位数增长，橱衣木Q1 销售收入有所下滑，主要系受客户需求影响，公司订单和产能未能充分释放，叠加去年同期高基数所致。门店方面，23年一季度末门店总数为7538 家，较22 年底减少32 家，其中欧派厨柜（含橱衣综合） / 欧派衣柜/ 欧铂丽/ 欧派卫浴/ 欧铂尼门店数分别为2475/2214/1051/801/1042 家，较22 年底分别-4/+4/-3/-15/-14 家。

    　　毛利率短期承压，接单情况良好：23Q1 毛利率26.68%（-0.98pct），主要系原材料价格波动及低毛利率配套品占比进一步提升所致。费用端，23Q1 期间费用率为21.6% （ +1.2pct ）， 其中销售、管理、研发、财务费率分别+0.62/+1.56/+0.29pct/-1.27 至9.75%/8.68%/5.23%/-2.06%。Q1 收入下滑下固定费用未摊薄，叠加去年同期高基数影响，Q1 归母净利润同降39.79%至1.52 亿元，净利率同比-1.93pct 至4.15%。现金流方面，Q1 经营活动现金流净额同比+327.53%至7.37 亿元，主要系公司已接客户订单同比大幅增长，及购买商品、接受劳务支付现金减少所致。此外，公司3 月底预收账款为3.89 亿元，较22年底增长6.8%，合同负债为17.02 亿元，较22 年底增长117.5%，整体看接单情况较好。

    　　投资建议：我们预计2023-2025 年公司营业收入分别为263.7/304.3/346.6 亿元，归母净利润分别为32.0/37.7/43.4 亿元，对应PE 分别为22/19/16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：地产销售下滑风险，原料价格上涨风险，大家居拓展放缓风险