事件描述

    　　2025 年公司营收/归母净利润/扣非净利润为172.3/20.0/17.3 亿元，同比下降9%/23%/25%，单Q4 营收/归母净利润/扣非净利润为40.2/1.6/0.2 亿元，同比下降20%/71%/97%。

    　　事件评论

    　　2025 年收入下降9%，其中单Q4 下降20%，主因行业需求弱，且下半年国补退坡。分渠道看：2025 年零售/大宗/出口业务同比-9.3%/-14%/+9.7%，单Q4 同比-24%/-21%/-14%。分品类：2025 年度衣柜/橱柜/卫浴/木门/其他主营收入同比-9.6%/-11.8%/-1.8%/-11.4%/-3.7%。分品牌：欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思品牌收入为126.1/7.3/12.3/13.2 亿元，同比-10.7%/-39.7%/+0.6%/+19.5%。分品牌门店数变化：欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思品牌经销商门店数同比变动-407/-90/-182/+32 家。

    　　全年维度经营净利率估计稳定，非经营性项目对利润形成影响；单Q4 景气边际走弱影响利润表现。2025 年度毛利率同比提升0.3pp，销售/管理/研发费用率同比+0.1/+0.4/-0.1pp，合计同比提升0.3pp，整体来看在收入下降的背景下实现了经营利润率稳定，公司内部在“分田到户”机制下的降本控费有成效。而2025 年归母/扣非净利率同比-2.1/-2.2pp，主因信用减值损失同比增加（25vs24，2.1vs1.3 亿），投资收益减少（结合财务费用、投资净收益和公允价值变动占收入比例合计同比减少0.5pp），以及其他收益同比较少（主要是政府补助，占收入比例同比减少0.6pp）。2025Q4 毛利率同比下降3.9pp，销售/管理/研发费用率合计同比提升1.8pp，归母净利率同比下降7.2pp，一是因为需求边际走弱，规模效应减弱，另外也有非经营项目的影响。

    　　公司积极求变破局：1）持续推进零售大家居业务，2025 年底零售大家居门店为1250 家，产品模式升级从“门墙柜一体化”向“定装一体化”升级，制造端高效实现产品从单渠道到多渠道、从单品类生产交付到全案交付的不断进化；2）探索存量旧改业务：打造集团旧改战略品牌“青岚小筑”，通过社区化网络运营模式，以1 个区域运营中心+N 个社区小店的模式，精准触达、快速响应，解决传统开店模式对存量需求客流获取成本高、响应慢的业务堵点；3）构建“平台化”体系，成立合资公司探索新业务模式：公司面向新兴市场、空白品类及市场重点方向成立合资公司，涵盖厨电、软体、家居用品及优材等，可赋予总部平台资源，且合资公司可以有更多元化的产品和渠道模式探索。

    　　行业需求仍在磨底中，公司具备中长期竞争力。当前现金流充沛，2025 年净现金约142亿元。且公司具备确定性分红，此前已公告2024-2026 年每年分红额不低于15 亿元，对应股息率约5.3%。预计2026-2028 年归母净利润为20.5/21.7/24.0 亿元，对应PE 为14/13/12X。

    　　风险提示

    　　1、地产表现不及预期：

    　　2、公司渠道拓展及运营不及预期。