业绩回顾

    　　2025&1Q26 业绩符合我们预期

    　　公司公布2025&1Q26 业绩：2025 实现收入172.32 亿元，同比-8.94%，归母净利润19.97 亿元，同比-23.18%，扣非归母净利润17.3 亿元，同比-25.29%。1Q26 实现收入26.53 亿元，同比-23.03%，归母净利润1.55 亿元，同比-49.73%，扣非归母净利润1.08 亿元，同比-59.2%。业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　1、渠道经营承压，主动优化门店网络、聚焦提质增效。直营/经销/大宗业务收入7.75/127.21/26.20 亿元，同比-7.03%/-9.41%/-13.95% ， 毛利率同比+0.56/+0.43/+0.03ppt 至58.47%/36.19%/27.25%。门店网络主动优化，聚焦单店运营质量。

    　　受公司战略调整及大家居转型推进影响，推进以城市运营为中心的渠道管理变革，截至2025 年末，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思门店数量分别为4,719/892/759/578 家，同比较2024 年末-411/-93/-182/+32 家。2、毛利率提升，盈利能力承压。公司2025 年毛利率36.24%，同比+0.32ppt。期间费用率20.84%，同比-0.13ppt，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.08%/7.24%/5.27%/-1.76%，同比+0.08ppt/+0.36ppt/-0.13ppt/-0.44ppt。综合影响下，2025 年净利率为11.59%，同比-2.15ppt。3、展望2026 年，在行业周期底部，公司逐步从制造企业向平台型生态深度变革。组织端，公司升级 “再创业” 核算激励体系，推动职能部门转型，激活组织效率、降低管理成本；战略端，通过合资公司模式，从存量焕新、增量开拓、生态强化三大路径，构建开放生态，降低试错成本、加速品类扩张与渠道下沉；业务端，定装一体化升级结合数字化技术，实现从卖产品到卖空间解决方案的转型，拉动客单价与客户粘性，重塑行业价值分配逻辑。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到市场需求下滑，我们下调26 年盈利预测21%至19.92 亿元，新引入27 年盈利预测19.81 亿元，对应26/27 年14/14 倍P/E。虽然短期业绩承压，但看好中长期龙头份额提升，维持跑赢行业评级。基于盈利预测调整下调目标价21%至54 元，对应26/27 年16/16 倍P/E，较当前股价有15%上行空间。

    　　风险

    　　地产景气度下行超预期，市场竞争加剧。