事件描述

    　　公司公布21年一季报，1Q21营收13.27亿元，同比+0.3%，归母净利1.63亿元，同比-16.3%。

    　　一季度营收同比微增，但较1Q29增长16.2%。去年初疫情严重期间餐饮、烘焙店关门，刺激公司1Q20量利增长，全年占比均达到22%左右，较历史年份明显偏高。今年初河北、东北等地疫情反复，学校放假提前，对公司优势区域销售造成负面影响。整体看，高基期效应的存在，拉低了一季度同比增幅。一季度年节期间也是短保面包消费的淡季，后续随着疫情小范围爆发概率逐渐减少，全年增长值得期待。

    　　东北、华北营收有所下滑，华东、华南、西南保持增长。公司传统优势区域东北、华北营收同比下降，主要是年初疫情反复影响。而华东、华南、西南等消费潜力较大区域是公司重点攻坚方向，同比分别增长9.3%、10.3%、15.1%。今年3月，年产能2.20万吨的江苏桃李投产，年产能4.28万吨和2.50万吨的浙江桃李和四川桃李预计下半年投产，青岛桃李、泉州桃李和广西桃李正在建设，产能补足将为业务深入发展奠定基础。另一方面，公司各区域经销商数量均同比增长，华东、华南增幅达到67.8%和30.0%，市场耕耘有提速迹象。

    　　公司经营现金流稳定，产品具有市场竞争力。1Q21 销售商品、提供劳务收到的现金与营收比值接近1.17，经营活动产生的现金流量净额/营收与历史年份同期相比也处于合理区间。

    　　多种因素助推2020年毛利率、净利率上行，2021年预计有所回落。如剔除新收入准则对毛利率和销售费用的影响，公司毛利率、销售费用率始终位于40%、20%左右，2020 年毛利率偏高，经营方面主要因短期供小于求，买赠、退货明显减少。另外，公司固定资产折旧年限开始执行新的政策，毛利增加5,496万元；国家推出社保费用阶段性减免政策，毛利增加5,500 万元，共同增厚毛利率1.6%左右。叠加货运通行费用减免，带动净利率攀升至15%以上。今年政策优惠终止，但可转债转股后财务费用率亦将同比下降，预计净利率处于14%水平。

    　　投资建议

    　　维持“增持”评级。我们预计 2021-2023年公司营收67.71、77.53、90.22亿元，同比增长14%/14%/16%，归母净利润为9.58、10.98、13.18亿元，同比增长8%/15%/20%，EPS分别为1.41、1.61、1.94，对应PE分别为33.64、29.34、24.44，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格大幅上涨风险，食品安全风险，产能建设不及预期风险。