1Q21 业绩符合市场预期

    　　公司公布1Q21 业绩：收入13.3 亿元，同比+0.3%；归母净利润1.63亿元，同比-16.3%；扣非归母净利润1.47 亿元，同比-20.8%。对比1Q19，公司1Q21 收入、净利润同比累积增长16.1%和34.4%，业绩与此前公告业绩快报一致，符合我们和市场预期。

    　　发展趋势

    　　1Q21 加速渠道拓展，新兴区域增长稳健，2Q 有望实现高增。1Q21公司收入同比微增0.3%，主要由于1Q20 疫情影响下，面包作为民生产品需求旺盛，同时公司率先复工复产，基数较高。分地区看，华中地区实现3,700 万元销售，销售占比达2.3%（1Q20 仅0.6%），延续2H20 趋势；西南/华南/华东地区表现稳健，收入分别同增15.6%/10.4%/9.1%，主因产能充足下渠道拓展所致，东北/华北地区增长承压，收入分别同降6.9%/4.7%，主因高基数影响。

    　　1Q21 公司加快渠道拓展，期间实现经销商数量净增60 家至840家（去年全年累计净增93 家），其中西南/华南/华东/华北地区分别净增19/14/11/11 家，为增加的主要区域。展望全年，我们依旧看好公司在产能逐渐充足下策略性加大市场拓展，从而实现双位数收入增长目标，并判断伴随江苏工厂3 月投产，2Q 公司收入低基数下有望实现恢复性增长。

    　　1Q21 净利率回落，预计全年利润率承压。1Q21 公司扣非净利率同比-3.0ppt，环比-0.7ppt，我们预计主要由于：1）棕榈油、豆油、面粉等原材料价格上行致使毛利率承压；2）去年同期面包需求旺盛促销活动较少，1Q21 返货率与折让率同比均有所提升；3）1Q20受益于阶段性社保减免政策，相关费用较低。全年来看，考虑原材料价格上行压力、产能投放带来折摊费用增加、部分区域市场竞争加剧、社保减免利好消退等因素，我们判断公司全年净利率仍承压，较2020 年高点水平有所下降；利润增速慢于收入增速。

    　　2021 年产能有序投放，奠定中长期增长基础。近两年为公司规划的产能投放大年，我们预计沈阳、浙江、四川等工厂有望于2021年底、2022 年初有序投产。产能充足情况下，我们预计公司有望加速新市场渗透、全国化布局，从而支撑其收入实现中长期稳健增长。此外，我们亦看好公司凭借突出的供应链效率、强大的品牌力与产品力、丰富的运营经验等在疫情后期持续提升其在短保面包市场份额。

    　　盈利预测与估值

    　　公司当前股价对应2021/22 年35/31 倍市盈率。维持2021/22 年盈利预测。维持目标价57 元不变，对应41/36 倍2021/22 年市盈率和17%的上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　行业需求疲弱，竞争加剧，原材料成本大幅上行。