Q2 营收同增13.87%。公司2021 上半年营收29.39 亿元，同增7.32%，归母净利润3.69 亿元，同降11.59%，扣非后归母净利润3.38 亿元，同降13.69%。其中Q2 营收16.13 亿元，同增13.87%，归母净利润2.06 亿元，同降7.52%，扣非后归母净利润1.90 亿元，同降7.28%。

    　　Q2 毛销差同降3.19pct 。2021 Q2 毛利率26.56%，同降15.05pct，销售费用率8.84%，同降11.87pct，毛销差17.72%，同降3.19pct，毛销差下降较多，我们预计主要系去年同期有阶段性社保减免、原材料价格上涨、返货率有所提升等原因所致；管理费用率1.88%，同增0.92pct，主要系去年同期有阶段性社保减免，且咨询费用有所增加；财务费用率0.13%，同降0.65pct，主要系去年同期有可交换公司债券利息。

    　　Q2 东北市场营收同增15.99%。Q2 分区域看，华北、东北、华东、华中、西南、西北、华南的营收/同比增速分别为3.67 亿元/5.41%、7.29 亿元/15.99%、3.39 亿元/11.75%、0.48 亿元/77.72%、2.05 亿元/11.49%、1.08亿元/3.31%、1.36 亿元/27.33%。H1 整体经销商数量净增加129 家至848家，华北、东北、华东、华中、西南、西北、华南分别净增加15、1、36、12、22、18、25 家。

    　　新增产能逐渐释放。我们认为疫情不影响公司长期成长性，随着新增产能不断释放，未来几年公司营收有望迎来较高增长。其中江苏工厂设计产能2.2万吨，已于2021 年3 月投产，到6 月底实际产能为0.83 万吨。沈阳工厂、浙江工厂、四川工厂、青岛工厂也正在建设中。

    　　盈利预测与估值。我们预计公司21-23 年EPS 分别为0.93/1.07/1.23 元，相关可比公司2021 年PE 在22-43 倍，考虑到短保行业高景气，且公司作为行业龙头，给予一定估值溢价，给予2021 年40-45 倍PE，对应合理价值区间37.2-41.85 元。

    　　风险提示。原材料价格波动，产能释放不达预期，行业竞争加剧等。