报告摘要：

    事件：公司发布业绩快报，2021 年公司实现营业收入63.43 亿元，同增6.4%；归母净利润7.64 亿元，同降13.5%；扣非后净利润7.20 亿元，同降13.9%。测算21Q4 实现营收16.80 亿元，同增5.6%；归母净利润1.96亿元，同降0.7%；扣非后净利润1.90 亿元，同增1.3%。

    Q4 收入端增速基本持平Q3，外部变量仍有扰动，持续改善可期。分季度看，21Q1-4 公司分季度收入同比增速分别为0%/14%/6%/6%。Q4 增速环比持平，但因中秋节日错峰因素，公司20Q4 计入约2700 万月饼收入，而21 年月饼收入预计主要确认在21Q3，因此预计面包主品类的边际改善幅度更高，根据测算，预计面包品类21Q3/Q4 分别同增约3%/7%，10 月工厂限电、11 月暴雪极端天气、疫情持续反复导致部分地区实施极严格的防疫政策（如黑龙江等），对供给端、需求端均造成一定压制。但展望来看，公司主观层面积极调整应对，11 月以来陆续进行分sku、分区域、分梯度的提价动作，预计价格调整将持续到1-2 月，此外，公司产品端推新加快，渠道端公司加快线下终端开拓，社团平台对接态度更加开放，多措并举下均有望持续贡献增量。

    利润端仍小幅承压，但环比改善逐步兑现。21Q4 公司净利润基本持平，扣非后利润转正微增，较前三季度利润双位数下滑态势显著改善。21 年公司净利率12.0%，同比-2.8pct，其中，21Q4 公司净利率11.6%，同比-0.7pct，盈利能力下滑主因20 年公司受益于国家阶段性社保减免政策、买赠促销减少等因素带动毛利率处于高位，而21 年受江苏新产能投产导致短期折旧抬升，工厂限电致生产效率下降，部分地区疫情反复导致公司退货率略高于正常年份，叠加部分原材料成本压力，多重因素导致公司毛利率下滑，公司Q4 单季度净利率降幅收窄，预计随着不利因素缓解，以及提价对冲成本压力下，盈利改善有望逐步在22 年兑现。

    盈利预测：我们预计公司21-23 年净利润分别为7.64、9.48、11.24 亿元，同比增长为-13%、24%和19%，最新收盘价对应22-23 年PE 分别为29、24x，公司基本面改善逻辑清晰，同时兼具估值性价比优势，维持“增持”

    风险提示：疫情反复影响下游需求，竞争格局加剧，食品安全问题