公司预测2021 年盈利同比降低13.5%

    公司发布2021 年度业绩快报：2021 年实现收入63.43 亿元，同比增6.38%，归母净利润7.64 亿元，同比降13.51%。其中，4Q21 实现营业收入16.80 亿元，同比增5.57%，归母净利润1.95 亿元，同比降0.81%。公司预告收入利润略低于我们预期。

    关注要点

    4Q21 收入同比增长5.6%，与疫情反复、消费场景受限，烘焙需求多元化有关。与点状疫情下交通枢纽、旅游、学生特通等需求受到影响，对于可选烘焙产品，消费者对烘焙产品个性化和多样性的需求增加。区域来看：据我们的草根调研，华东/华南4Q21 收入保持10%以上的增长，东北、西南等区域受到疫情影响较大、增长较弱。

    4Q21 净利率环比提升、同比承压，我们预计受社保减免、成本影响较大。

    4Q21 净利率约11.65%，环比+0.1ppt，同比-0.72ppt，相比4Q19-0.2ppt。环比改善主要受益于11 月部分区域和产品的提价。同比承压原因：社保减免政策红利消失，原料及运输成本同比上涨。

    展望2022 年，公司产能有望同比增长10-20%，驱动公司收入增长。根据我们的调研，11 月开始公司已陆续对不同区域的部分产品进行价格调整、缩减折扣率，我们预计价格调整会陆续调整至1-2 月份。另外，我们预计春节前四川及浙江工厂有望陆续投产，2H22 沈阳及青岛工厂有望投产，产能增加有望带动公司规模上量。产能增加后，公司有望将部分富余产能用于生产中保新品、冷冻半成品新品等，贡献收入增量。

    公司包装烘焙产品迭代、渠道管控能力仍领先，2022 年将对产品结构继续优化，我们看好公司中长期发展。桃李面包对烘焙需求的洞察敏感，2022年计划顺应包装烘焙产品需求变化趋势增强新品推出。针对性价比产品：

    2022 年公司计划进一步提高中保产品占比，协助消费者从长保-中保-短保产品的过渡。针对中高端产品：2022 年公司计划继续推出样品区展示、提供更高品质的产品。

    估值与建议

    考虑到4Q疫情对收入影响，我们调整 2021 和2022 年净利润-2.3%和-2.1%到7.63/8.89 亿元，引入2023 年净利润10.37 亿元，维持目标价33.4元，对应22/23 年35.8x/30.7x P/E，现价对应22/23 年29.5/25.3x P/E，对应目标价21.1%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    短保面包行业需求疲软，面包行业竞争加剧、成本大幅增长、限电限产。