Q4 公司收入增长5.08%，利润下滑0.95%。面包主业销售环比改善，华东华中华南市场扩张势头良好，东北市场短期有所波动，利润端毛利率继续承压，净利率环比Q3 略有提升。公司21 年下半年以来加大新品推广，分区域、分产品陆续提价，关注部分市场后续提价传导效果，近期调研反馈，今年1-2 月销售有所改善，3 月受疫情影响反复，全年公司设定收入利润双位数增长的财务预算。我们调整22-23年盈利预测为0.88、1.04，对应22 年PE 23X，维持“强烈推荐-A”评级。

    21 年Q4 收入增长5.08%，利润下滑0.95%。桃李面包21 年收入63.35 亿，同比增长6.24%，归母净利润7.63 亿，同比下降13.54%，归母扣非净利润7.16亿元，同比下降14.4%。其中，单Q4 收入16.72 亿元，同比增长5.08%，归母净利润1.95 亿元，同比下降0.95%，归母扣非净利润1.86 亿元，同比降低1.02%。公司 21 Q4 现金回款 18.84 亿，同比增长6.61%，略快于收入增速，经营性净现金流3.13 亿，同比增长27.99%，主要当季支付的各项税费减少。

    利润分配方面，公司拟每10 股派发现金红利6 元（含税），派息比率74.85%，同时每10 股转增4 股。

    新市场扩张势头良好，部分成熟市场短期波动。分品类看，Q4 面包主业实现收入16.72 亿，同比增长6.90%，环比Q3 有所改善。分地区看，公司继续保持华东、华中以及华南新市场开发力度，成效显著，年内经销商数量分别增加46、14、18 家，其中华东地区Q4 经销商净增22 家，带动华东收入Q4 增长24.95%，华中以及华南地区Q4 收入分别增长16.28%、9.95%。其余市场，西南、西北、华北、东北Q4 收入分别增长7.17%、5.91%、4.09%、-2.10%，其中东北销售因为极端天气以及防疫力度较大影响，短期有所波动。

    毛利继续承压，Q4 盈利环比略微改善。公司Q4 实现毛利率26.41%，还原运费后，同比下降1.50pct，主要系原材料成本上涨、返货率依然处于高位（8%以上）。Q4 销售费用率8.48%，还原运费后同比下降0.76pct，管理费用率1.91%，同比下降0.18pct。公司Q4 最终实现净利率11.66%，同比下降0.71pct，环比Q3 略微改善，提升0.11pct。

    关注提价传导，期待22 年增长恢复。21 年11 月开始公司对不同区域、不同产品陆续提价，渠道调研反馈，东北、华北成熟市场传导较为顺利，新市场华东、华南还在持续传导，预计平均提价幅度5%左右，对冲部分原材料以及运费成本上涨。近期调研反馈，今年1-2 月销售环比有所改善，接近双位数增长，3 月份疫情反复对动销造成短期影响。全年来看，公司2022 年财务预算设定收入、利润目标分别同比增长10.00%、10.05%。

    延续改善趋势，期待22 年恢复，维持“强烈推荐-A”投资评级。Q4 公司面包主业增长6.90%，环比有所改善，华东华中华南市场扩张势头良好，东北市场短期有所波动，利润端毛利率继续承压，净利率环比Q3 略有提升。公司21 年下半年以来加大新品推广，分区域、分产品陆续提价，关注部分市场后续提价传导效果，近期调研反馈，今年1-2 月销售有所改善，3 月受疫情影响反复，全年公司设定收入利润双位数增长的财务预算。我们调整22-23 年盈利预测为0.88、1.04，对应22 年PE 23X，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：疫情反复影响，行业竞争阶段性加剧。