事件：公司发布2022年三季报，前三季度实现营收50.3亿元，同比增长7.8%，实现归母净利润4.9 亿元，同比下滑13.8%；其中三季度实现营收18.2 亿元，同比增长5.7%，实现归母净利润1.3 亿元，同比下滑33.9%。

    烘焙需求整体疲软，收入端稳健增长。1、分品类看，面包、月饼、粽子分别实现营业收入48.5亿元（+7.4%）、1.4 亿元（+4.8%）、1331 万元（+6%），疫情反复、夏季持续高温等影响烘焙食品短期需求。公司聚焦少而精的面包品类，以大规模生产平滑成本，明星产品醇熟系列稳健增长，新品轻乳芝士蛋糕、撕圈黄油面包、三明治蛋糕、淘气包面包等高速增长，产品竞争力持续提升。2、分区域看，华北、东北、华东、华中、西南、西北、华南分别实现营业收入11.2亿元（+5.4%）、22.3 亿元（+2.2%）、14.4 亿元（+39.7%）、1.5亿元（+12%）、5.9 亿元（+2.6%）、3.3 亿元（+9.3%）、3.9 亿元（+4.4%）。华东、华南区域增速领跑，东北、华北成熟市场增速放缓，公司将进一步拓展西南市场、新疆市场，进一步完善全国化布局。经销商开拓方面，截至2022Q3 末，公司共有经销商948 家，净增加91 家。

    利润率持续下滑。1、整体毛利率23.9%，同比下滑2.3pp，主要由于面粉等原材料价格持续上涨。2、费用率方面，销售费用率8%，同比下降0.8pp；管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.8%、0.5%、0.1%，基本保持稳定。

    整体净利率9.7%，同比下滑2.4pp，利润端持续承压。

    产能储备充足，期待盈利修复。1、市场方面，公司已在全国22 个区域建立生产基地，并向周边辐射销售，合计产能22.8 万吨；不断加大华北、东北成熟市场投入，进一步挖掘市场潜力，巩固并提升市场份额。2、产能方面，逐步推进产能扩张，沈阳、青岛、泉州、广西、长春、河南生产基地正在建设中，预计将逐步释放新产能27.9 万吨。扩张产能将更好地满足下游需求，以“中央工厂+批发”模式形成生产销售的规模效应，叠加公司第二轮提价计划，盈利能力或将逐步提高。

    盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为6.9 亿元、7.9 亿元、9.0亿元，EPS 分别为0.52 元、0.59 元、0.68 元，对应动态PE 分别为23倍、20 倍、18 倍，维持“持有”评级。

    风险提示：原材料价格或大幅波动；市场开拓不达预期风险。